多个因素叠加，又将如何影响企业2025年雇佣新员工时的决策？

当美元地位被滥用时，其储备货币角色也就开始了终结的第一步

随着美国重启降息叠加中国上市公司的盈利开始改善，人民币将进入一个新的上升周期

不论这一轮的谈判结果如何，特朗普对国际经贸和政治关系的影响是十分深远的

影响全球经济的主要渠道有四：不确定性、关税、财政政策和其他；对身处贸易战焦点的中美两国而言，前者以需求冲击为主，后者则是供给冲击

从国际秩序的角度看，全球贸易战是特朗普送给中国的历史性机遇，这是战略性资产配置必须考虑的问题

当前美债收益率上行压力更多源于短期流动性挤兑，而非长期国际资本的趋势性流出

在外部经济极度不明朗的背景下，中国经济将更依赖内需

在全球贸易体系已被严重冲击并导致不确定性急剧增加的世界，如何应对将是对人类智慧的极大考验

美元汇率再度达到历史高位，正反馈循环逆转的三个因素陆续出现

中国目前的产业竞争力及利率环境条件皆备

人工智能模型创新很重要，如何把这些新发明在日常商业运作中变现也十分重要；中国的人工智能应用可能会率先出现在工业和农业新一代机器人中

无论美国是否正式退出世界贸易组织，其庞大的、对几乎所有主要贸易伙伴均征收一揽子关税的计划，都冒着将自身排除在全球贸易体系之外的风险

科技创造财富的关键在于链主组织健康的产业生态，并逐步兑现创新、赢得成长空间

M1的回升趋势已经形成，A股的增量资金推动效应也会变得越来越明显

AI这些产业的创新对中国经济和社会的长远发展是好事，但对短期经济的贡献比较有限

就算达成初步协议，也只是阶段性的，新一轮贸易谈判注定将旷日持久

当前的主要矛盾在于清理资产负债表

现在与2022年最大的不同在于，美国经济周期已开始从繁荣转向滞胀，股债双杀持续时间不会太长，最终会演化为股跌债涨

低利率时期经济增长较慢而通缩压力较大，市场会更倾向于盈利增长对国内经济依赖较低且议价能力较强的企业

补需求缺口，财政政策是关键，而实施更加积极的财政政策，已具备空间、成本、机制、共识四大基本条件

支撑着各资产价值的价值观正在剧烈变化，通过社会运动和政策的形式改造着外部环境和市场

居民并不真的缺钱，缺的是信心；房价和股价能否上涨是居民消费意愿能否提升的关键因素

较现实的期望是，住宅销售面积在未来一两年稳定在现有水平，到2030年左右回升到10亿平方米附近

特朗普首条对贸易战的发文，主要目标是加拿大和墨西哥，有其现实性、策略性和时间紧迫性三重考虑；预计在精心准备后，很快会转向中国

将激励相容与结构性改革结合起来，辅以债务手段以跨期调度资源，综合考虑周期状态与发展问题，系统最终能完成结构转型

2025年特朗普上任后经济实际呈现怎样的状态，资产就会开始体现其基本面本身的趋势

为迎接可能的高关税挑战，中国应储备足够、针对性强的增量刺激和改革措施，并进一步打开财政政策的扩张空间

政策要解决的是当下的主要矛盾；本轮政策更关注降低系统性风险，兜底民生，改善市场长期预期

货币周转不畅是中国经济的痛点，表现为M1增速持续下行；当前市场能否持续上涨，需要观察M1增速能否止跌回升

政策改变的目标应该是，改变财政支出主要由政府花的现状，转向直接交到居民手中，通过增加居民收入来提振消费

预期终于被扭转，吸引天量中、外资入市抄底中国资产；下一步须将具体有效措施扎实落地，并确保必要的财政和结构性改革政策及时跟进，以增强可信度和持续性

未来在人民币外汇市场会有内外部资产收益差异驱动的资金流，还会有人民币国际化新秩序带来的资金流

美国降息缓解了人民币贬值的压力；未来需要看到上市公司ROE出现回升，人民币才具备坚实的升值基础

2021年后随着经济增长放慢和通缩压力增加，上市公司的营业收入和利润都进入滞态，目前尚未看到全面好转的迹象

对人民银行8月国债买卖的性质，有人认为是扭曲操作，还有人判定是收益率曲线控制，而断言是量化宽松的似乎也不乏其人

在出清环境下，慢就是快；对投资者而言，一个简单的选择是能够持续产生自由现金流的资产

套息交易依赖的宏观环境已然变化，美国经济放缓和日本紧缩加强将逐步削弱此交易模式向全球市场注入流动性

中国股票能否成为全球避险资产，取决于中国实体经济的表现，也跟美国经济到底是“硬着陆”还是“软着陆”密切相关

各国央行在制定货币政策时，彼此也经常暗中较劲；在这轮利率博弈中，日本央行加息过急，美联储降息太迟，英格兰银行则刚刚好

在合作秩序下的优势资产，在新秩序下可能被颠覆，原秩序下低增长资产的成长空间可能被逐步打开

降息能否真正起到降低社会融资成本的作用，取决于货币市场利率或短债收益率是否出现回落

重新推动中国企业“走出去”的步伐，对中国经济长期发展十分重要

日元汇率再次突破此前官方入场干预时的最低点，意味着干预已宣告失败

伴随趋势的还有 “噪音”，当身处一个高噪音的环境中，很难分辨哪个才是真正的趋势

消费、收入和家庭就业等最能体现美国经济景气度成色的关键指标增速放缓，说明美国经济正在从过去几年的高增长向低增长回归

上市公司雇员人数变化反映劳动力市场的走向

包括这次减税在内的刺激政策能否有效缓解家庭因通胀带来的痛苦，实现物价和工资双涨的良性循环，仍需拭目以待

铜逼仓事件并不是纯粹的宏观事件，而是多层次视角共振带来的；系统化地整合微观、中观和宏观视角，才能构建出一套系统化决策的框架

这得益于中国的货币政策摆脱稳汇率带来的约束，优先级转向稳定国内增长和物价预期

中国经济的外患是跟贸易伙伴的冲突加剧，内忧则是通缩压力加大，这两种风险是制定下一步经济政策时必须关注的

虽然日本财务省多次表示将在必要时入市干预，但对于时机的把握需要十分谨慎，因为它很难承受失败的风险

由于市场具有学习效应，无论主观投资还是量化投资，均不可能出现持续大规模的超额收益；谁更适应系统环境，谁就可以成为成功者

只要美国财政赤字率高企的状态不改变，黄金上涨的长期逻辑依然成立；但短期而言，当原油开始走弱时，黄金大概率也很难再走出独立性的上涨行情

未来几个月，中央政府还是必须安排政策来推动消费和房地产两方面的需求增长

日本央行勇于创新，然而长期以来效果往往并不尽如人意；此次货币政策框架的整体转变，有可能成为其摆脱边缘化的一次契机

系统化投资的框架以适应环境为目标，而非相信某个历史经验一定再现

虽然中国经济增长中枢下行是不争的事实，但2023年名义GDP增速仍有4.6%，似乎30年期国债对中国经济给予了过于悲观的定价

各级政府应更加重视“烂尾楼”问题，如果解决这一问题能让房地产不再拖整体经济的后腿，也是很值得的

货币、信贷增量指标究竟如何变化？涵盖“直接融资”的社会融资规模和拉长时间观察的“累计增量、余额增速”呈现怎样的势头？这些问题将成为一段时间内各方关注的焦点

投资能赚到的收益只会在认知范围内，若以赌徒的心态投资，最终只能接受赌场的规律

美国通胀超预期回升，实际利率上行，叠加集中度过高的脆弱市场结构以及美联储持续缩表，美股调整的时机越来越近

从较微观的角度看，搞活互联网企业，或是一个让中国股市在中短期变得更有吸引力的方法

在围棋的道理中，有一条是“当你不完全确定下一手该下在哪里时，那么把棋下在有‘目’的地方总是不会差的”

历史估值区间可能已不可靠，如果不回到第一性，历史直观经验可能把我们带到深渊

A股将短期“阵痛”过于线性外推并长期化定价，可能忽视了中国经济的韧性和潜力

基于近乎同样的理由，IMF上调经济预测而穆迪下调评级展望，正说明形势的复杂性，也可解释“预期差”现象为何在日益频繁地上演

全球经济软着陆可能是当下短尺度上的“小确幸”，而长尺度上的问题一直悬在空中

2023年前三季度推动美债收益率重新回升的三个驱动力目前都难以形成，2024年波动中逐步下行应是趋势的主基调

在美国利率下行的背景下，港股应可避免连续四年下跌，但中国经济和中美关系现状尚不足以支持港股或A股跑赢美国股市

一是全球金融周期，二是主导货币范式，三是以产业回流与友岸外包为主要特征的再全球化

金融资本的核心是“风险收益”，收益风险比下降，货币就会湮灭或“不转”

如果美国经济开始放缓，即使中国经济没有出现显著改善，人民币贬值压力也会大大减轻

基建和房地产不能再带动银行业贷款增长，如何控制这两个行业的不良率是一大挑战；短期内大幅增加制造业贷款或造成未来的不良贷款风险

IMF还进一步预测2024年底核心通胀将升至2.1%；这一预测可谓十分大胆，若得以实现，则将为一段时间以来有关“中国是否会陷入通缩”的激烈争论画上句号

增长时代的策略管理架构已经明显不适应转型时代的市场环境；可以借鉴“全天候”策略的视角，积极管理风险来源

相较于美债收益率，美元指数更具前瞻性、更能代表资金在全球市场的流动，因此美元指数对A股和港股的拐点判断更重要

中国不将汇率作为促进出口的主要政策工具的关键原因是，政府一直将维护金融体系稳定作为首要任务之一，而汇率稳定是金融稳定的重要一环

此次降准几被淡忘，但原本非同寻常；备受期待的“金九银十”期间中国经济究竟表现如何，即便身处国庆长假，仍牵动所有人的神经

理解产业资本与金融资本的特性，就能以制度设计和必要的干预管理好二者的“爱恨情仇”

当前A股和商品的背离不会持续，未来股票大概率以补涨的方式完成修复

中国今天仍有很大追赶空间，通过改善而非创新已能保持一定增长，这是中国相比当年日本最大的优势

实际利率已远高于中性政策利率，因此美联储不希望再加息；但因有两大谜团待解，故仍存进一步紧缩的可能

随着中国经济从增量时代进入转型时代，“转型主线”将成为投资的主要收益来源

通胀和就业数据呈回落趋势，意味着美联储本轮加息周期很可能已经结束；高利率也开始对美国财政产生明显付息压力，美债收益率大概率接近顶部

稳增长、支持民企发展和鼓励消费，从方向上来说肯定是对的，但能否稳定预期和提振信心则尚待观察

延迟反馈叠加，在2023年上半年带来似乎一切都恢复正常的假象，但一旦拐点来临，波动率将会急剧放大

中国在去杠杆主体及成因、汇率政策应对和产业竞争力方面，与上世纪90年代的日本存在较大差异

有针对性地下调存款准备金率或推出专项结构性货币政策工具予以支持，或可解决商业银行动力不足这一关键问题

最有效的刺激计划，应该是以增强国内消费者和私营企业信心为重点的一系列措施

从流量上提高收入，或是从存量上改变资产负债结构

在美国财政部大规模发债和美联储缩表的共同影响下，美国银行业的准备金规模预计在三季度会明显回落

需密切关注资管产品净值大幅波动可能引发的负面影响；在保护投资人利益的同时，避免对金融稳定运行构成挑战

过去20多年各国靠着货物和部分服务的自由流动、互通有无所造就的经济调节机制已消失大半

政策或许需要在经济增速回落至稳定区间下沿附近发力，但针对消费和投资的政策大概率也是结构性的

存贷差急剧扩大并对净息差形成挤压，不仅使银行体系支持实体经济的能力受限，还不利于化解久已存在的中小银行的金融风险

东盟是未来一段时间中国最有希望的出口市场，新能源汽车和相关产品应是中国出口的最强动力

今年国内经济的主线是“转型中的复苏”——战略转型、战术复苏，“内外双循环”的政策表达是重要的战略性视角

尽管从长期看中国将进入低利率时代，但今年利率继续下行的空间并不大，未来半年需警惕国债的调整风险

货币需求下降，导致货币供给扩张对经济动能的提升效果有限，由此抑制了物价上行；这意味着宏观调控政策在支持经济方面应持续发力

中国扩大科研投入有两点值得注意：首先，现有体制是否为配置资源的最有效途径；其次，还须尽量与尽可能多的国家保持合作

尽管目前“中特估”整体仍体现为高红利的价值特征，但内外循环中的价值链生态重构已为其打开成长空间

今年更可能像2019年那样风格相对均衡，无论是价值和成长，还是大盘和小盘，全年来看涨幅差异并不大

短短一周内，三家颇具特色的美国商业银行因遭遇存款挤兑而瞬间崩塌，凸显出资产负债管理在急剧变化的货币、金融环境下的极端重要性

过去十多年，政府对银行贷款活动的参与程度有所增加，在促进金融服务实体经济的背景下，这一趋势将不断持续

欧美利率风险正在向更大的信用风险过渡；“君子不立于危墙之下”是最基本的防范，最好是调整自己的位置，让“黑天鹅”成为利润来源

中小银行危机将加剧美国货币的收缩速度，通胀虽然仍保持韧性，但不应成为进一步收紧的理由

如果把从2008年到2016年10月加入SDR视为人民币国际化的第一个机遇期，那么当前正步入第二个机遇期；此时，人民币国际化已具备了一些新的有利条件

欧美需求的回暖难以形成稳态趋势，需求与金融环境形成强烈的负反馈回归型关系；中国经济回暖的置信度很高

单从货物贸易的变化看，中美脱钩的速度远远快于中欧贸易脱钩，且不少美国的订单转到越南等国家

经济复苏仍是大概率事件，A股在经历短暂的休整之后，有望继续上行

后疫情时代，居民、企业和政府的资产负债表都面临压力；想方设法修复受损的资产负债表，是重新焕发经济活力的关键

中国经济新的发动机制已逐渐清晰，可称为“制造业升级的举国体制”；要想让这个循环不断做大，金融机制必不可少

美元和美债收益率双降格局有望持续；历史上这种双降组合发生时，港股会有20%—50%的上涨

美国国债规模再创新高，并逼近31.4万亿美元的法定上限，需警惕它对全球经济和金融市场可能产生的溢出效应

在消费带动和基数较低的情况下，2023年经济增长达到5%左右还是有希望的，但中国的长期增速应在此水平以下

解冻“发动机”，理顺内需链条上的五大环节，我们才能重回高质量发展之路

未来一段时间居民贷款增速出现显著回升的难度较大，货币市场利率不具有持续上行的基础

货币与财政政策需协调配合，但并无既定模式；各国做法迥异，而同一经济体不同时期采取的方式也不尽相同

2023年中国经济增长出现一定程度的反弹绝不奇怪，但反弹强度能有多大，防疫政策的走向无疑是一个重要因素

结合疫情管控态度变化与对房地产经营主体的大力救助启动，可以判断中国经济周期即将进入复苏前半期，这一阶段的特征是春寒料峭

本轮出口大幅下滑后，中国货币条件的宽松将更多依靠人民币有效汇率贬值而非利率大幅下降，但股市的上涨力度将弱于前三轮

现代债务管理的观点认为，债务管理既要平衡债务风险与融资成本，同时也是管理总需求、促进金融稳定的重要工具，而这要求加强财政部与央行的分工协作

如果外汇市场认为人民币汇率能够在这一轮美元走强周期中保持相对稳定，人民币的储备货币地位将可能得到提升

不同经济体之间的错位与互动带来更多冲击，资产管理只有积极地适应环境变迁，才能获得长期价值

中国经济确实面临下行压力，基本面也对人民币构成利空，但由于外汇供需关系较疫情前有明显改善，人民币内生性贬值的压力并不大

对“成长”行业存在的乐观偏差仍在持续，这一乐观偏差也增加了“成长”行业表现不及预期的可能性

财富管理与资产管理的本质是服务，而不是消费品；对“服务”的生产和销售讲究的是过程控制与客户体验

银行增持政府债券、加大对非银金融机构的信用扩张、外汇占款恢复三个因素，推动M2增速持续高于社融增速

2023年实际EPS会高于还是低于当前预测，取决于中国的宏观经济状况，其中三个方面最为重要

只要使用包含不确定性的风险思维，在某些趋势不明的环境下，是不难做出适应性预案的

企业和居民真实的融资需求并不强劲，因而回购利率并不具备大幅上行的基础，流动性尚未进入拐点

最大的短板为房地产与消费，未来半年中国经济的主要动力将主要集中于出口和基建，但2023年后又如何？

“周期震荡中的滞胀”，作为时代主题依然持续

历史经验显示，当美联储在一年内累计加息幅度达到300个基点以上时，更容易引发经济衰退，所以美元往往在加息初期就开始走弱

如果全球通胀长期停留在一个高水平而中国未能幸免，那么债券跑赢股票、股票市盈率下降和企业债跑赢国债的情况，将可能在中国出现

当市场高度脆弱时，使用收益风险不对称的工具，将可能出现的巨震转化为盈利，这就是“反脆弱策略”的原理

仅仅因为美联储加息预期的减弱，并不能改变实际利率维持在高位的特征；对中国成长股而言意味着有反弹的机会，但非反转

国际环境、国内监管政策和防疫进展叠加的情况如果不从根本改变，A股和港股只可能有反弹，很难持续回升

不看前路、只顾防守是守不住财富的，我们需要有策略地积极拥抱新的时代

可双管齐下，发放1万亿元现金与消费券；现在不是过分担心财政负担的恰当时机，因只有经济大盘稳、民生托底，才会有真正的财政安全边界

私人部门融资需求低迷的状况难以改变，债券收益率易下难上，A股大概率将处于不断磨底的过程中

过去一二十年间，最有可能与纽约和伦敦相媲美的亚洲金融中心城市，不外乎中国上海、香港以及新加坡；但从2019年起，对新加坡发展有利的因素在增加

现在业内提供的投顾服务大部分都只是“产品选择”，缺失“资产配置”和“投后管理”，而这两个环节正是避免最近两年股票类产品投资损失的关键

汲取2008年的教训，美联储2020年初动作迅速、果决大胆，不仅实施零利率和无上限量宽，且疾风骤雨般新创设了一连串紧急信贷工具，借其巨大的“宣示效应”，一举扭转了预期

关键并不取决于人民币汇率的走势，而是中国经济下行的趋势能否得到扭转

如果没有新冠疫情重燃这一风险，中国要达到5.5%的经济增长预期还需一定努力；出现新一波疫情后，变数则更大

系统性风险大爆发让系统化投资的整体视角大显身手，前瞻性的风险预算、系统性的知识融合、科技化的路标监测、多元化的策略应对，让风险成为你最华丽的舞伴

政策的“宣示效应”可迅速稳定预期，但之后还必须将具体有效措施扎实落地，以保持可信度，因为下一个“德拉吉时刻”正是建立在高度信任的基础之上

俄乌冲突对商品供给格局产生的破坏难以逆转，全球面临的高通胀压力将常态化；美元储备货币的地位可能动摇，黄金将因此受益

美欧对俄罗斯商业银行的制裁，可能给全球金融系统带来一定风险，未来数月需密切留意货币和短期债市的波动

选基金首先要选“好赛道”，然后才是赛道之上的“超能力者”；如果对赛道一片茫然，对投资也一窍不通，那么你或许需要的是多策略配置型产品

随着又一轮金融周期开启，全球各经济体不仅利率分化，汇率也表现迥异

年初以来的大跌并不是宏观流动性因素造成的，而是股市的微观结构出现了流动性问题

纵使政府有稳定经济的意愿，且政策亦有所放松，但2022年中国GDP增速还是会比较慢；主要看基建和制造业投资反弹能否抵消房地产和消费的负面影响

影响人民币和美元的诸多力量均将呈动态博弈之势，加之潜在的地缘政治和局部冲突干扰，2022年的汇率注定悬念丛生

坚持做难而正确的事，并在投资决策之前问自己三个问题：胜算高不高？盈亏比高不高？拥挤度高不高？

低利率环境使得居民更愿意将部分资金从理财产品转向股市，尤其是具有“类固收”属性的股票对于保守型投资者可能更具有吸引力

中美市场利差收窄预计不可避免，将对人民币汇率造成一定压力；A股有可能大幅收窄与美股的表现差距，甚至在未来12个月内跑赢美股

利率大分化且悬念丛生，正为新一轮全球金融周期烙下鲜明印记。在此复杂环境下，中国如何根据形势变化妥善应对，意义重大

财富管理应该为客户的决策提供专业支持；作为投顾服务的基础，必须搭建一个可以和客户有效沟通的框架

人口结构、居民购房能力和长期预期的变化，导致地产销售面积及居民贷款增量，更有可能是在2017年至2019年的中枢附近止跌企稳，而非重拾升势

经济和市场还将深受新冠疫情变化的影响，存在很大不确定性；让形势更复杂的是，中国的房地产和新经济领域的规管或未见终章

中国是一个举足轻重的国际债权人，同时还有高达2.7万亿美元的外债，如何妥善管理其对外资产和偿债风险，责任重大

提升财富管理的专业能力，必须走系统赋能人的路线，还必须拆除财富管理和资产管理之间那堵“看不见的墙”

疫情凸显了中国产业链和出口竞争力的优势，即使疫情完全消退，出口份额也不会回落到疫情前的水平，人民币长期强势的逻辑依然成立；中美货币政策取向的差异亦支持人民币长期走强

股市在很大程度上是内外资对未来经济信心的晴雨表；政府应该做的是尽量把想做的事讲清楚，避免市场有太多猜想

美联储有可能在11月初召开的决策会上宣布缩减购债规模，从而迈出货币政策退出的第一步吗？理清其路线图，是充分评估其可能溢出效应的前提

如今，做价值投资已经不能仅靠经济视角的惯性，必须回溯到价值观，ESG投资是典型代表

CPI和PPI“剪刀差”在以往并非企业越不过的坎，但当中国的发展阶段从高增长转向中高速增长、营收增长放慢后，则会是个严重得多的问题

“开源放水”“建路修渠”和“强化纽带”，是中国债市开放的三条主线，且仍有相当多可进一步拓展的空间

在“多策略资管工厂”的框架下，各策略都有自己的风险敞口，而且它们之间是平等的，不再有安全资产和风险资产之分，只有风险收益特征的不同

目前中国PMI下行趋势已确认，美国PMI也有高位见顶迹象，因此需要警惕未来美股开始下跌时，A股中的强势股也会面临补跌的风险

中国应更留意高疫苗接种率的国家在放宽防疫政策后的一些转变，研判哪些政策可以作出一定调整，为提振消费做准备，以弥补即将放慢的出口增长

原因有三：第一，系统性下调存款准备金率的条件并未改变；第二，目前金融机构平均存款准备金率为8.9%，仍有空间；第三，货币、信贷增速放缓，经济降温

无论是股票产品还是商品策略产品，都属于波动率较高的风险资产，对投资者和财富管理者提出了更高的要求

有理论基础，实践上也完全可行

如果把降准视为对利率和经济增长中枢下行的确认，一定程度上可以解释为什么这次降准没有带来股票上涨

这场对平台企业的监管“风暴”可能才刚刚开始，更多企业会被牵涉其中，而且还需要相当一段时间才能找到监管与创新的平衡点

重视前瞻性和正视不确定性，强调跨周期政策设计，或是看待此次降准应具备的一个重要视角；此次降准显示货币政策开始换挡

社会融资增速目前下行的持续时间以及幅度，参照过去规律都难言到位；在没有经历一轮债券牛市之前，不太可能出现社融的重新回升

在2020年新冠疫情对经济产生巨大负面影响的背景下，为何中国政府可以避免一次大规模经济刺激政策？

虽然美联储仍将尽可能保持货币政策宽松以确保就业市场回归正常，但通胀的超预期上涨已促使其发出放缓扩表的信号，由此可能导致的溢出效应不容忽视

供应链混乱的影响将长期并深入到社会各个毛细血管中，若各国自扫门前雪，供应链秩序重建的进程将是曲折的

A股与汇率的因果关系，从逻辑和数据上都难以找到支持；经济景气度的变化同时驱动了股市与汇率，使二者呈现高相关性

通过比较中国与美国在三个影响通胀因素上的异同可看出，相较主要发达国家，中国在未来一两年内的消费品通胀风险不算严重

需求拉动、成本推动及供应链瓶颈，是导致美国物价上涨超预期的主要因素；而美联储的再通胀努力，加之大力度的财政刺激，使通胀前景难测

如果想摆脱费率的价格战，卖方销售的模式就需要向顾问的模式升级；卖方投顾模式对原有客户经理团队的要求不像买方投顾那么高，是比较现实的过渡方案

本质上是债券市场率先开始反映需求见顶回落，而商品价格仍在演绎成本推动；参照历史经验，这一情形最终将以商品价格和利率回落而终结

结合供需情况分析，中国至少在未来一到两个季度面临物价上行压力；国内市场预计将面临逐步加剧的信用紧缩

中证500相对于沪深300的走强，预示了下一阶段风格切换的方向；盈利和估值两个层面都支持中盘股继续跑赢大盘股

对平台企业应当作出适当监管，特别是要防止它们变成后来者的障碍；但监管应依据两大原则： 第一是公平，第二是依法

新一轮1.9万亿美元的财政救助规模之大，几乎超出所有人的预期。这是过去40年来最不负责任的宏观经济政策吗？高通胀会否因之卷土重来？

没有人可以在时空坐标系中作出准确预测，但在风险收益坐标系中，预测——描述未来的样子是可行的

本次通胀回升与过去两次的最大不同在于，被“热”商品掩盖的“冷”服务，导致央行对商品上涨的容忍度更高，货币政策进一步收紧的迫切性更低

央行数字货币不太可能对第三方支付和银行存款造成太大冲击；在反贪和精准扶贫等领域，或有立竿见影的效果，具有探索空间

英镑的地位虽然再也比不上美元，但英国外汇市场依旧傲然挺立，日均交易量居全球首位

央行收紧资金面的意图更多在于“警示”，而非真正需要通过短期利率的大幅上升来抑制资产价格泡沫和实体融资增速

市场已积累相当大的风险，若出现市场预测不到的因素，如经济复苏未达预期、通胀上升或利率转向，美股、A股和港股的调整风险很大

没有永远占优的策略；市场的优势策略常常会吸引大量资金学习和复制，加速这一策略的成长和灭亡

随着新一届总统拜登就职，预计又一轮财政救助谈判行将展开，新一轮纾困计划推出的时间或在2021年3月中旬

一方面，加速了中国制造业龙头企业走向全球的进程；另一方面，超常规货币财政双宽松政策叠加美国地产周期的开启，海外资产价格将进入高波动状态

推动提升居民收入政策的同时，政府应考虑如何在向劳动力倾斜时不损害企业竞争力

这不是全面的通货膨胀环境，更不是需求过热主导的全面通胀，而是部分商品供给紧缩或供需节奏错配引发的价值重估

尚未发展出一个高度发达的金融市场、缺少以本币定值的安全金融资产，是人民币国际化的最大短板；需要提高市场的深度、广度和流动性，并让汇率机制更富弹性

在私人部门融资需求不强、政府财政扩张力度下降、外需强劲带动名义GDP增速明显回升的情况下，2021年实现稳杠杆的难度并不大，不必通过“紧货币”来实现“紧信用”

主要有三个有利因素：2020年的超低基数；中国比其他国家更成功地控制疫情，居民和企业信心上升；中美关系很可能出现一段较缓和的时间

固定收益产品改名为利率资管产品或信用资管产品更合适。以风险敞口为名，提醒投资者实际并非“固定收益”

升值过头对出口企业影响几何？疫情结束后，主要贸易国会否再生反弹？币值较高时，是增加对重要商品进口的好时机吗？在人民币升值动能未减之时，启动货币政策退出进程是否过早？

在经济边际改善动能减弱、房价上涨压力可控时，债券不会立即转入“熊市下半场”；如果地产下行的长周期拐点确立，债市“反弹”有望演变为“反转”

若拜登当选，2021年对中美长期关系将有深远影响；中美若互动顺利，双方有可能找到务实的平衡点；但若不顺利，对立加剧也有可能

如果总以历史收益决定未来的投资，必然陷入追涨杀跌、高位接盘的窘境；经验长期预期收益率，或可让我们更加理性地看待资产的潜在价值

央行不希望人民币过快升值，要么通过买入美元直接干预汇率，要么加大公开市场操作等政策工具的投放力度，通过压低利率间接调控，最终结果都是央行资产负债表的重新扩张

选择不参与最后的一波升浪，转而去寻找另一个被低估的投资机会，并不是一件坏事

爆款产品赢在深刻地理解了客户的认知锚点和心理需求；环境变化后，需要及时调整产品组合

新框架将此前“对称性的2%的长期通货膨胀目标”，转换为“有弹性的2%的平均通货膨胀目标”，以推升通胀预期，这意味着货币政策将更具扩张性

随着中国出口占全球份额再次企稳回升，人民币有望再次恢复强势；美国大选结束后，中美关系可能出现阶段性缓和，人民币将迎来升值的窗口期

未来一段时间，在中国与西方国家关系变冷和疫情影响下，服务贸易特别是交通与旅游逆差将收窄，或导致外汇储备重新上升，带来人民币升值压力

贵金属的长期趋势或未结束，但简单的ETF配置已然不够；在贵金属市场保持上涨趋势或出现转折时，使用较好盈利能力的管理期货策略，效果或许更好

美国新一轮财政纾困谈判陷入僵局，而总统不惜签署行政令强行推动。这个2.5万亿美元的博弈结局，不仅影响美国，也波及全球

居民部门的需求乏力，将成为通胀预期兑现的最大阻碍

1998年中国推动了影响20年发展的重要改革，转危为机；2020年的这次危机过后，中国将会走向何处？

理财产品的设计与管理面临两个挑战，一是需要提供动态解决方案的综合能力，二是需要多策略协作整合能力

当今全球普遍存在现金囤积现象，反映了强烈的预防性需求；其可能产生的经济后果，将视疫情受控程度呈现极不均衡的区域分布

居民融资增速没有回升迹象、地产销售远不到“过热”标准，均不支持货币政策的趋势性紧缩

在公平的背景下提高公共服务的效率，并兼顾不同地方居民的不同需要，将是中国的下一个重要议题

辅助投资者对投资机会的理解和意义建构，是净值型财富管理中最重要的任务，也是未来投顾的主要作用

发行策略应包括如下要素：选择有利窗口，避开敏感时点，并尽量错峰排期；在发行时，加大公开市场操作力度，创造宽松环境；必要时降息，视降准为最后一道屏障

一个容易被忽略的事实是：即使没有疫情发生，中美也很可能都正处于去杠杆的拐点上，疫情只是催化剂，加速了这一进程

需防止这次疫情加速以“去中国化”为特征的“去全球化”，并引发中国自身的“去工业化”

从要素市场、劳动力市场和资本市场、群体和阶层间以及国际关系中，都看到了极化趋势，各国政策被短期压力驱使，正在加剧长期失衡

历史上的诸多案例表明，即使是临时性的危机举措，有时也会带来长期后果；在走向赤字货币化之前，除了现有的政策空间，还有诸多替代方案可供选择

债市对流动性宽松这一相对确定的主题已挖掘得比较充分，估值洼地越来越少；短期内，A股估值处于相对低位又受益于疫情后经济反弹的行业，有望迎来估值修复的机会

疫情冲击下，政府支出应以实际需求为要，主要以保就业为目标，不必拘泥于3%的财政赤字率红线

美国的小企业救助计划设计精细、力度大、速度快，但也远非完美，其经验和教训均值得汲取

本次财政和货币双扩张，相当于主要发达国家都进入了债务货币化实验和实施现代货币理论实验的阶段

“聪明钱”造成了愚蠢的市场行为，这样的系统状态非常脆弱，直到遭遇当头棒喝

一旦流动性危机转化为清偿危机，便很容易发生传染，导致恐慌与挤兑，爆发金融危机

A股表现出的“淡定”恐怕只是在巨大的不确定性面前的迷茫和呆滞

我们只需要以全局的视角，用主要矛盾驱动系统演化，在安全边际高的位置上，完全可以前瞻性地应对动荡的时局

在各项举措多管齐下的同时，也要考虑疫情过后如何收场；2003年“非典”结束后，经济、市场曾出现大起大落，教训值得汲取

对比当前居民、企业、政府和国外四大部门与2003年的差异，新冠肺炎疫情对经济的负面影响可能持续时间较长，恢复力度也会偏弱

过去十年，中国股市越来越向微观指导方向靠拢，宏观经济增长的适度放慢或加速，对市场的影响越来越小

事前应对的方法主要是关注市场脆弱性；事后应等市场拥挤度下降至较低水平，市场情绪基本出清

在中美第一阶段经贸协议文本中，“金融服务”占据了整整一章的篇幅，说明在双方的谈判中，金融开放或许发挥了举足轻重的作用

A股上半年依然是结构性行情为主，机会更多体现在盈利趋势性回升的行业，或预期差带来的估值修复行业

只要把时空坐标系转换为风险收益坐标系，预测就完全可以指导行动

“去杠杆”将是长期任务，2020年不是终点；面对经济下行压力，存量问题可以适当变通，但宏观杠杆率一定要稳住

面对不断升级的贸易战，曾经似乎只能作壁上观的WTO，如今自身也陷入生存危机。WTO会有怎样的结局？我们是否正步入后WTO时代？

这轮回暖只是“阶段性的”，2020年中国经济走势更有可能是前高后低，房地产新开工项目见顶回落对经济的拖累，在下半年才会开始显现

任何投资策略都可以被还原为未来收益性和不确定性，不同的是时间尺度和视角

重要的结构性问题当尽早着手，以确保长期增长潜力可以最大程度实现；如果为短期达标燃起虚火，可能得不偿失

政策制定者应使用现代货币理论框架去实施更加激进的赤字政策吗？中央银行有可能被置于从属地位吗？这将在很长时间里成为争论的焦点

央行更在意的是政策利率对贷款利率的牵引；未来一段时间内主动引导货币市场利率中枢下行的可能性不大

需要从“固定收益+”这个特殊的风险配置方法，走向更为全面的风险配置方案，动态地评估和前瞻性地配置组合风险，且需要让投资者理解这一策略

不论是在资产价格暴涨而消费价格稳定的过往，还是消费价格陡增而整体经济偏弱、不确定性较高的当下，不应让CPI这个单一因素束缚货币政策的作为

任欧央行行长八年，他使用一切可能手段，将欧洲经济拉出了危机泥潭；如果没有他，欧元区或许早已不复存在

流动性增加只是必要条件，哪一类风险资产更受益，仍取决于其基本面趋势和估值水平

连接客户和产品的投顾服务，将是产业链竞争的焦点；投顾的重点是帮客户构建和维护产品投资组合

未来几个月，政府可能会出台另一拨基建刺激政策，将给固定资产投资和企业盈利都带来积极的变化

市场本已充分预期到会降息，但宣布前令人意外地出现资金紧张、利率暴涨的局面，表明美联储一度失去了对短期利率的有效控制

最重要的变化是人民币汇率的“置之死地而后生”

在净值化时代，“理解”是取代“授信”成为投资者心理依托的关键

如何应对定价体系调整带来的资产负债波动、如何平衡好资金效率和金融稳定，对货币当局和整个银行体系而言都将是一个巨大考验

制定贸易政策与美联储无关，但贸易政策若影响到就业和通胀前景，便可能改变货币政策取向

暗示银行的资金需求正在逐渐放缓；由于银行没有足够的优质资产可以选择，只能降低负债扩张速度

面对净值化产品，财富管理的关键在于帮助客户认知投资过程，而不是替客户选择

在资产质量、授信集中度和对同业融资依赖等几个方面，中国的小型银行包含巨大的尾部风险

企业债务增速过快且集中在少数风险最高的企业，而股票、房地产和公司债务估值均处历史高位；一旦经济下滑、信用利差扩大、贷款标准提高，风险便可能爆发

股票投资风格切换背后的宏观驱动力，是地产周期的冷热交替；一旦地产再次进入全面下行周期，价值股无论从盈利还是从估值角度，都难以继续占据上风

货币政策回归中性，而财政政策保持积极；未来国内的政策导向会对企业部门整体有利，并加剧企业部门内部的分化，这未必不是一件好事

若贸易战无法速战速决，我们恐怕要有在今后一段时间容忍较低增长的心理准备

视经济学为致力于公共政策的一种召唤；让供给经济学家喻户晓；凝聚并影响了几代学者和政治精英

近期发生变化的两个因素是：房地产市场调控政策加码，中小金融机构支持信用扩张的意愿或能力下降

终端客户将承担投资风险；资产配置服务将成为整个资管产业链的流量入口，基于风险配置的投顾服务将成为提高客户转化率的重要抓手

如果中国真的被迫要从全球产业链中脱钩，中国经济和企业的转圜余地则很小，因此中国仍需尽最大努力留在全球产业链中；在科技上达到自力更生需时仍久，中国要赢得这些时间

面对政治上的极限施压，及曾被视为异端的现代货币理论影响力的日渐增大，中央银行亟须早日摆脱困局，否则将有进一步丧失独立性的风险

如果形势所迫，政府对人民币贬值的容忍度可以大幅提高，但并不表示会轻易让人民币“破7”；只有在失业率显著上升时，人民币才有持续贬值的基础

对于投资者而言，应对远远比预测更重要

由于过去几年研发投入的增长，将会看到更多立足“硬科技”优势而不是商业模式创新的“独角兽”企业

准备金利率由此前的2.4%降至2.35%，虽只有5个基点的下调，但其传递的信号不容忽视

如果货币政策不进一步放松，财政托底政策又逐步退出，经济复苏是否会就此中断？从前两次政策“观察期”来看，不必过于杞人忧天

当系统性风险敞口对环境具有更好的适应度，以及更高的风险溢价时，这个“贝塔”是具备盈利前景的风险敞口

4月以来公布的多项数据显示经济正逐步向好，但货币宽松能否有效传导到实体经济、是否会发生转向、世界经济走弱的大背景下出口能否持续增长、消费能否稳住，仍应持续观察

通过谈判解决贸易争端、切实改善外商投资环境、下调中间投入品进口关税、采取措施实现产业升级，是中国应对全球产业链变局的治本之策

至少有两大层面因素不支持国内利率水平进一步下降：首先是融资、PMI等经济领先指标的改善，二是整体通胀中枢将明显抬升

“择时”只有在发生后才可以被观察和评估；谁能适应变幻万千的环境，谁就能胜出。投资需要理性的观察与理解，而不是盲目崇拜

解决贫富差距问题需要更大范围的政策设计，央行以一己之力难以企及如此精确的目标；但阻止资产价格过快上涨在央行能力范围内，应该纳入货币政策的考虑范畴

在贸易谈判和WTO改革的讨论中，有若干关键的技术问题始终萦绕不去，其是非曲直，也并不总是那么显而易见

结合名义GDP增速和M2走势，A股确实具备进入牛市的潜力，但短期内并没有确定的信号出现；未来需要密切关注商品价格、汇率走势和融资增速等方面的变化

投资的理性认知第一步，就是要积极面对风险。对中国市场而言，应用简洁的风险配置方法，应对当前高度不确定的市场环境

要推动供给端自发创新，政府需要减少不必要的干预、放松市场控制，为市场的创造性和活力提供条件，鼓励供给端自由满足消费者需求

中美贸易谈判吸引了几乎所有人的目光，而对美国几项拟议中的贸易法案似乎少有关注，但其影响可能极为深远，牵涉到国会和总统贸易决策权的重新分配

信用收缩基本进入尾声；财政扩张已悄然发力；美联储的加息空间或被关闭

当前总需求稳定只能更加依赖财政；但由于不清楚潜在GDP应该是多少，很容易出现过度的财政补偿，产生黏性较大的通胀趋势

中国劳动力数量和资本的贡献下行的趋势难以避免，创造更高增长的条件不复存在，不如彻底废除增长目标，同时将市场化改革做得更为彻底，让经济主体自行适应调整

经济数据强劲，货币政策收紧的节奏却同时放缓，形成极大反差，凸显形势的扑朔迷离和错综复杂

居民融资需求下降，将倒逼银行对企业投放更多资金，M1同比增速有望企稳回升，股票和商品可能出现阶段性反弹

人的固执、特别是有成功经验的管理人的固执，常常会把产品带向深渊；系统性的积极风险应对策略才能让你最终胜出

中美关系悬而未决，是最大的单一不确定性因素，如果双方达成根本性的和解，对市场信心将是极大的提振

贸易战冲击的最坏情景下，长期受影响最大的是美国，短期受影响最大的是中国，全球长期经济增速平均下降0.4个百分点；为避免苦果，各经济体必须通过合作化解分歧

商品价格恐怕难以走出弱势格局；国债供给量增加不会改变利率向下的趋势；股市的弱势格局要出现改变，需更加依赖风险溢价的回落

只要有监管和制度套利空间存在，内地访客赴港购险的趋势就会保持甚至增长

如果不幸出现居民部门缩表的趋势，那毫不犹豫地买债券吧

经济下行中引导预期和稳定信心很重要，但要找对原因和方法；长期来看，社会信心源自法治的完善和公平的改善，来自对产权的保护，而不是无波动的GDP增长率

WTO只有改革才能生存，但留下的时间窗口已然不多；中国一方面要积极谋划和参与WTO改革，同时强化区域贸易协议的谈判进程，这较任何时候都更为重要

如果美股真正进入下行通道，反而能对A股产生“解绑”的效果

计算养老金需要考虑通胀率、投资收益率和预期寿命

中国面临的岔路口主要是，金融去杠杆是否会演化为一场全面的资产负债表衰退。在当前的轨道上，能产生充沛的未来现金流的资产才是好资产

上市公司股票回购关系到资本市场的理念和制度建设等深层问题，有助于提高市场的整体稳定性，对此应进行正向激励；在贸易战的背景下，更是意味深长

通胀走势基本决定了滞胀的持续时间和演变方向；今年四季度房地产销售面积增速大概率将再次回落，从而带动房价同比下行，这将是滞胀破局的关键

失当的政策可以修改和纠偏，内化的心理倾向可以通过教育逆转，我们退休生活的前景，也可以掌握在自己手中

长期问题必须通过一个导火索引发短期问题，才会得到关注；流动性会变得越来越紧缺，能够产生充沛自由现金流的资产会成为抢手货

NAFTA谈判重启最早，焦点和冲突也极显著；从中可窥特朗普的谈判策略及关注点，或可为中美贸易谈判及未来可能的WTO改革或重新谈判提供借鉴

房地产销售增速和居民收入增速回落、居民债务负担加重以及人口年龄结构的变化，导致过去20年高达13%的年均消费增速将成为历史

香港特区政府推出真正保障长寿风险的“香港年金计划”，为解决保险市场失灵问题提供了直接有效的方案，也为内地提供了推动“回归保险本源”和“保险姓保”的极佳范例

仅在总量问题上着眼，往往看不到问题的实质；未来的关键在于解放技术要素，让技术生态自组织发展，让技术阶层崛起

决策者应对各种信号保持敏锐和清醒，保持定力而非匆忙掉头；只要不出现大规模失业或通缩信号，增长慢一点不是问题，再盯住GDP无异于刻舟求剑

面对不断升级的贸易战，WTO只能作壁上观，难有作为，凸显了这一最重要的多边贸易组织的尴尬。如何改变其被动局面？

近期人民币对美元的走弱，更像是对前期美元快速走强的“补跌”，目前有几个关键因素明显有利于人民币汇率保持稳定

金融业的乱象，部分原因在于金融伦理和金融人际关系失序；具有人文精神的专业主义，也许是金融系统性风险的最后一道防线

从内外两条线看，脆弱点均在地方政府融资平台相关主体上，而房地产市场成为矛盾的焦点和调控的难点

随着逆全球化端倪初现，贸易战损失恐难以避免，未来中国可从外部汲取的发展动力将越来越弱；中国需要理顺体制规则，做好分配改革

全球经济分化、实际利率提高、美元转强和贸易战升级，是导致国际资本流动逆转和部分经济体进入危机模式的主因

社融增速下滑的最重要原因是，资管新规限制表外非标融资，资本约束又导致表内信贷难以扩张；对此，货币政策“爱莫能助”

如果寿险公司的KPI考核影响到回归保障本源的速度和效率，解决之道或许在于将“保险姓保”的监管导向落实到可量化的指标中

金融杠杆周期方面，政策转向控制宏观杠杆、调整杠杆结构；微观上，资管新规和金融去杠杆导致影子银行缩水，指望靠滚动融资续命的企业难上加难

中美贸易失衡是长期积累的结构性问题，宏观上看存在调整的必要和空间，微观上看却难以着手；短期内能否取得实质性进展要看双方诚意

美方的贸易要求清单诚意不足、不切实际；刘鹤受邀赴美再谈，迹象却很积极。虽然避免贸易战不易，但应尽可能减少贸易战的负面影响

人民币近期保持强势的原因是全球对人民币资产的配置需求增强；市场似乎已不再把人民币当作新兴市场货币，而更像具有避险性质的成熟经济体货币

保存知识、钱财、保险、肌肉和人际关系，都很重要；更重要的是在失能失智失命之前，理智地做好准备，勇敢地接受生命恩赐的一切艰难，保有尊严，顺其自然地老去

风险一定是有偏向的，可以成为一个暗夜杀手，也可以成为你最华丽的舞伴，关键看你在什么位置

除非中美双方改变彼此的看法，否则贸易纠纷应是挥之又来的常态，市场应对此有所准备；中国仍应尽量避免把中美贸易摩擦扩大为与整个西方世界的贸易摩擦

中美贸易摩擦只会愈演愈烈，贸易争端可能长期化，这是经贸关系，也是政治博弈。对此，要有清醒的认识，并制定长期策略

市场风格切换的根本原因在于，去年以来去杠杆的影响逐渐从金融层面传导至实体层面，导致经济短期下行压力增大和流动性的“衰退型宽松”

风险保障功能被边缘化，短期储蓄功能被异化，长期储蓄功能不能抵御通胀风险，中国保险业将何以获得“政治正确”

从中国的角度看，股债相机平衡配置既可应对短期经济周期的冲击，也可防御资产负债表长周期与地产长周期共振下滑带来的冲击

今年可能存在“两会行情”，是因资本市场对改革还心存期待；但是否有“两会行情”，也取决于对改革的前景是否乐观

曾被视为中国金融风险隔离墙的居民部门，若摇身一变成为又一风险隐患和新一轮去杠杆的重点，那可真是莫大的讽刺；鼓吹中国居民部门仍有加杠杆空间的人们，需要小心了

未来非美利率系统性走高，可能导致美债收益率阶段性突破，但只要美联储没有上调长期中性利率展望，美债收益率仍会向下回归

相信借助科技的力量，越来越多的专属代理人将转型成为独立代理人；而保险科技将逐步从赋能的角色过渡到取而代之的角色

过剩流动性可以创造惊人的估值泡沫；无论以哪种方法应对，无论是否要与泡沫共舞，做好预案是最重要的

当下最值得考虑的是，香港怎么才能利用好内地的科技创新大潮，找到自己的发挥空间；学习内地城市，让政府在经济中扮演更积极角色，需要好好把握尺度

中国不会轻易打减持美国国债这张“金融牌”与美国对抗；但在必要时拿出来提醒一下，或也是明智之举

贷款、信用债和非标融资利率都可能出现上行，以现有存量规模来加权各类债务融资利率的升幅估算，本轮企业综合融资成本的最终升幅可能接近200个基点

中国流动性溢价已在历史最高，关注的是何时回落；海外流动性溢价正在历史最低，担忧的是何时回升。一涨一落间，动态的资产估值也将是互耦的过程

处理结构性问题的绝佳窗口已然打开，有些动作蓄势待发；预计中国名义GDP增速将下降，上市公司的盈利增长也将随之放缓

美国税改新政在投资、贸易和国际资本流动方面可能产生溢出效应；中国可通过加大对外开放力度、改善投资环境、进一步完善税制等举措应对

高杠杆企业部门的融资需求刚性、居民融资滞后于房地产周期调整、供给侧改革以及货币政策调整滞后，都导致利率变化相对于商品价格变化更加迟钝

要成为股神，大抵需要三项修炼：极度专注、长期价值投资和享受投资工作本身

国内众多经济金融部门依然不耐受高利率，利率上升难以成为主动的长期趋势

不少城市房地产市场高度扭曲，限价造成的隐形销量和供给紧缺引发诸多问题，未来如何纠正

鲍威尔支持渐进、有序的加息和缩表，但立场略偏鹰派；面对经济复苏中的复杂性和诸多挑战，其货币政策将如何操作？

9月很可能成为工业品由盛及衰的一个分水岭，市场不得不面对供需双弱：从供给层面的收缩转向需求层面的下滑

巴菲特“保险+投资”经营模式的真谛是，既通过投资保险业务本身赚钱，又通过保险业务带来的“浮存金”投资赚钱

未来一年总需求将温和回落，信用扩张将会回落，金融监管力度增强仍然与宏观调控方向一致

几乎所有的周期性行业，都在年中交出令人满意的“答卷”；下半年，除银行外的其他行业都不会再带来太大惊喜

若认为美联储的资产负债表将缩减到危机前的水平，未免太过天真；购买或缩减债券这一非常规货币政策工具，或转为常规手段

去杠杆去产能、财税改革、劳动力成本快速上升接近尾声，三者叠加后推动了企业在GDP收入分配中的占比重新回升

周期是用来跟随的，不是用来预判的；周期的运行会在估值上留下痕迹

从一股独大分散为由不同央企参股、引进民企及管理者入股，并保持国有资本控制权

风险释放是必要和自然的过程，同时也需采取措施防范过激波动，尤其要避免风险溢出和共振

GDP名义增速下半年会低于上半年；债券收益率四季度有望出现趋势性的上涨，并可能持续至明年上半年

保险监管只要始终维护好客户权益、守住系统性风险底线、创造一个更加透明公开的市场准入机制，就可以发挥市场的力量，通过充分的市场竞争，打破中国寿险业主要“姓储”的怪现状

今年的调控将是脉冲式的：一个冲击下来，让金融机构有个适应过程，然后再冲击

最理想的监管模式本不存在，关键是能与风险同步进化

当前的债券违约处置对债权人的保护不够，需予以完善和解决

下半年股票的流动性环境将好于上半年，市场的主线仍将在蓝筹股上，当前大盘股更便宜

解决中国死亡风险保障缺口巨大的问题，首要是解决金融常识普遍缺失的问题

金融去杠杆并不必然引发金融危机，但资产价格的下跌几乎是必然

基于期待政策放松的大类资产轮动预期兑现将会推迟，依靠改革提振经济的紧迫性正日益上升

未来几个月信贷增长会小幅放缓，新增贷款的较大部分将来自银行而不是非银机构

小心翼翼再次穿行于6月，置身的已是迥然不同的时空隧道

资产齐跌持续的时间不会超过六个月，持有现金只是短期权宜之计

所有金融产品都可以用“一条依凭某种概率分布而波动的现金流”来衡量和分析

资金端的刚兑环境没有根本改变，预期收益型的魔咒难以解脱，资管行业必然走向策略多元化

“一带一路”对中国经济作用有限，对其他国家却可以形成相当大的拉动

供给侧改革下的产业结构持续优化调整和收入水平提升，才是消费升级的核心驱动力

重要的问题是：管理风险的能力是否提高了

今年外汇占款重新转正是大概率事件，并将成为扭转近期流动性趋紧引发股债调整的重要拐点

台湾寿险业“重营销、轻保障”的问题逐步在大陆开枝散叶，高速发展但风险保障缺口巨大

影子银行规模的收缩会令很多事情原形毕露，最好的结果是烂在自己碗里

增强股权市场融资是中国“去杠杆”的长久之计

表外理财首次被纳入MPA考核，银行体系及金融市场如履薄冰涉险过关，但并非毫无代价

商品价格上涨拜供给侧改革所赐；现在价格下跌，也来自供给端：供给恢复的速度超预期

风险释放尚不充分，由债券下跌引发的广谱利率上行趋势并未结束

2017年该市场将进入S曲线最陡峭的阶段

要有持续的随机小波动、小冲击，来刺激个体的风险意识，以降低系统性风险

PPI转正可否持续？货币政策会否紧缩？哪些行业会因此受益？

大行理财产品成本高于平均水平，银行同业存单利率高于理财产品收益率；非存款类金融机构融资难度陡增，流动性风险隐患突出

没有食品价格的配合，出现高通胀的概率不大

资本的支持加速了移动支付机构的发展

削减风险敞口，远离杠杆较高或流动性较差的市场

结构性调整会有周期性的反弹并保持相对稳定，中美贸易关系和人民币汇率将是两大不确定因素

全球债市正发生重大结构性变化，市场参与者须直面应对和利用

全球货币政策宽松的效果终于逐步显现，需求可能再次进入扩张周期

在国内投资者人民币资产配置中，黄金应占一席之地，配置比例可在5%-10%之间动态调整

最佳的去杠杆方法不是叫停各种业务，而是让小风险不断刺激市场参与者，让市场自身为应对刺激而调整结构

行业的年轻程度、行业结构与所有制性质决定了高科研投入能否提升公司绩效

债市“十二月效应”被颠覆，标志着“利率拐点”确立

在货币条件指数还没有收紧之前，经济景气度短期内难以出现快速下行

再通胀预期对保险、银行都有利，对证券市场影响复杂

美元快速上涨是新兴市场的抽水机，对没有去杠杆的经济体，紧缩效应明显

体制改革是一个长期的过程，实现开放、透明和高效的科研系统的目标依然任重道远

双重悖离终究会被纠正，它要求债券收益率的适当上行

央行不会明确释放收紧信号，但回购利率中枢持续抬升反映了货币政策的变化

通过人工智能加强大数据技术的应用，也是传统金融机构创造客户价值和股东价值的重要手段

总需求持续下降，资本市场和金融体系中就会集聚越来越大的风险

混改成为明日黄花，关键领域的垄断难以打破

同时设定国债购买的数量目标和收益率曲线的价格目标，难度极大

资本流出引发的内生贬值压力正在减轻，供求关系更趋均衡

如何通过衍生工具提升金融市场效率，并降低过度投机的风险？

决策需根据条件变化不断修正预期，在不同类别资产中权衡收益风险

非金融企业的利润较2015年略有改善，但这并不足以支撑A股和港股10%的升幅

全球已有六大央行采用了负利率；但在货币政策的理论和实践方面，最具锐意创新精神的美联储却不在其中

在去产能去杠杆阶段，量价往往出现阶段性背离，价的走势会领先于量

日渐成熟的基因测序技术会影响这一险种的商业可持续性吗？

资产管理行业野蛮增长的时期已经落幕，通道业务已经式微，行业即将开始升级重构

政府希望打破刚性兑付，容忍违约，但金融稳定的目标又让政府难以彻底摆脱隐性担保

作为财政与货币政策合二为一的终极形态，“直升机撒钱”是中央银行家的最后一招，若失败则意味着其信誉的完全破产

当利率和商品的走势开始收敛时，黄金短期将面临回调的风险

威胁基金经理职位的，除了ETF基金占比的不断提升，还有智能投资的兴起

英国脱欧带来的避险情绪透支了黄金的短期行情，实际利率难以下降，制约黄金的表现

争取国际认可的困难，往往也是推动市场进一步改革的重要力量

面对日益突出的债务风险，树立底线思维并启动多角度的压力测试，有助防患于未然

原因在于中间价定价机制更加透明，资本流出压力的缓解以及经济基本面相对好转

面对系统性风险，任何国家都难以独善其身。各自为政，只会导致囚徒困境

资产轮动周期不按顺序出牌，恰恰暗示着市场被多个力量同时驱动，市场的风险偏好情绪波动往往压过基本面

提高杠杆或能短期刺激需求，但资金使用效率不高，经济增长还会拾级而下

债券违约在打破刚兑的同时，引导风险有序释放，并严格防止各种逃废债行为的发生

当前信用债违约与主动淘汰落后产能、打破刚兑预期方向一致，是主动调控的结果

提高专业素质、进行行业整合、提升业务附加值⋯⋯某种意义上来说，保险市场的竞争最终是服务的竞争

本次信用扩张与实体关联度低，配资与刚兑充斥，影子银行扩张，金融体系脆弱；基于产业逻辑的投资需考虑宏观金融风险

中国上市企业在2015年的净利润与2014年持平，如果剔除银行、综合金融、保险三个板块，净利润相比2014年下跌11%。整体经济增长已经停滞

债转股非治本之道。多方共赢的关键是要遵循市场化原则，防止逆向选择和道德风险

本轮工业品即使并非反转而是反弹，持续的时间也很可能是2012年以来最长的

利用股权未来增值收益抵补当前贷款损失和时间成本，债转股企业的重整提升至为关键

在库存周期之中，不可能出现“股债双杀”，更可能出现股债此消彼涨或双双震荡格局

融资平台存在严重的“债务常青”，“影子银行”助推信贷总量上升

货币政策要为供给侧改革保驾护航，同时也要留足储备，以应对更具挑战性时刻的到来

实物资产和金融资产的背离不可能无节制，在风险冲击下，商品的表现反而强于股票

或将成为下一代互联网基石，推动金融创新

在看不清形势的时候，不妨跳出来，结合多个市场一起判断体会

场外交易规模增加，结构化产品成熟，加之整体市场环境变化，港府不会放弃联汇制

人民币已与美元脱钩。由有锚货币向无锚货币的转换，最难的是过渡期

今年货币政策宽松力度可能会显著低于预期，回购利率以稳定为主而不是继续向下引导

当资本市场狂热退去时，互联网金融企业估值差距会显著拉大，甚至出现赢者通吃局面

2016年总需求回升引擎难觅，非制造业差异所驱动的汇率变化依然是金融市场核心

产能过剩，财务杠杆过高，重工业密集地区存在潜在危机；这些不确定因素注定了2016年将是充满挑战的一年

中国债市已呈现泡沫的初步迹象，但尚在可承受的边界内，应关注潜在触发因素的变化

美国自身的经济状况很难承受美元走强和利率上升同时收紧的压力，因此不必过分担心美国加息周期的开启对中国的汇率和利率带来的双重冲击

银行业面临的挑战最大，保险次之，券商相对较小。看好有可能通过战略调整抓住结构性成长机会的中小金融机构

投资回报率的下行，使更多的投入意味着更低的回报和更多的债务；政策的侧重点是供给端改革

疲软的需求，走低的价格，导致能源材料行业收入利润双双下降

长期利率显著下行，有望改善企业财务状况，提升疲弱已久的投资动能

除非信用再次收缩，或房地产销售大幅下滑，否则七天回购利率很难跌至2%以下

具备强大基础资产获取和配置能力及线下产品分销能力的市场参与者将显著占优

资金的稳定和利率敞口收益，同时兼顾需要负债具有长期限而短久期的特点

工业增速放缓，服务业缺乏可持续性，中国整体增速未来长期将处较低水平

中国债券市场的开放和成熟，对于防范未来可能的危机，或将发挥关键性作用

汇率波动造成的风险偏好下降，本质上是对流动性不确定性的担忧增大

竞争加剧需提防审核标准的放松，防止过度借贷而产生系统性风险

金融危机爆发力大，破坏力强，但时间不长，作用更强的是国际收支周期

除金融业外的总体经济进入负增长，市场担忧并非毫无根据

面对议论和市场的适应性调整，更应看重汇率市场化改革背后的制度含义

当前调控的最重要工具是利率，降息有助于刺激内需，减轻企业去杠杆的压力

十年后，相互保险的市场份额有望达到10%，市场空间有望达到7600亿元

中国汇率或利率市场最可能出现机遇

最坏的结果是：一方面，A股变得更加内向；另一方面，政府干预市场变得越来越频繁，A股可能会变成一个十分“边缘化”，与全球股市发展很不一样的市场

随着股市回归理性、地方政府债务置换的冲击逐渐减弱，当前收益率曲线陡峭化的现象将出现改善，长期利率有望下行

股市的下跌使得中国经济下半年的复苏面临更大的不确定性，货币政策维持宽松的格局不会发生根本性的变化

以个人投资者为主，以趋势投资为主的市场，涨跌停机制为操纵提供了制度性的机会，并最终加剧了市场的暴涨暴跌

如果平安能够分拆互联网业务上市，既可以将潜在价值显性化，也可以利用资本市场有利时机募集资金加快业务发展，寿险和财险单独上市也能够获得更高的估值

宏观分析框架是骨架、各部门资产负债表分析是肌肉、各市场价格趋势是信息输入、货币资金的流动是信息向体内传导的血脉，借此勾画出一幅清晰的资源流动图景

这可以解释为何在货币增速放缓、货币结构流动性下降的同时，资金还极度宽松

中国股市意见过于一致、高换手率、高杠杆率、缺乏必要的做空机制、IPO市场受到严格管制，均为原因

经济增长下行，劳动力却紧张，这是由于中国经济的结构变化带来的。中低端劳动力不足是推动制造业提高劳动生产率的动力，而不是让经济坠入“中等收入陷阱”的肇因

多数时候相对于经济周期有领先的信号作用，但有时曲线的陡峭化不是经济复苏的征兆，而是银行惜贷的结果

农民工群体在城镇化进程中市民化的过程，将会带来金融服务需求的快速增长与升级，相应的移动金融大有可为

从货币金融环境近十年的历程中理解央行的货币政策工具，是应对内外部环境变化的必然

中国经济走过的大部分历程，日、韩等国以及中国台湾地区也都曾走过

当前一些金融指标的变化，其含义与以往已有显著区别。充分认识这些不同和反差，对于更好地判断形势具有重要意义

过去两个月央行显示了其“稳汇率、降利率”的政策意图，这二者并不矛盾

跨国银行重新思考网络的收益与成本；渣打们的今天很有可能就是中资银行的明天

很多时候，货币政策面对的是大量对利率不敏感的预算软约束主体和求稳的政策导向。货币市场利率波动剧烈，主要是应对宏观调控目标稳定性带来的套利

中国要胸怀天下，充当国际社会的领导者，寻求与国家利益兼容的国际共同利益，并继续争取在世行和IMF地位的提升，促进国际金融体系治理改革

新加坡真正最值得中国学习与仿效的地方，不是她的威权政治，不是淡马锡模式，而是她的法治、任人唯贤、精英执政、廉洁与效率

出口将再次成为中国经济增长的一个引擎，但形式与内涵都发生了变化，影响的层面与上一个周期迥然不同

外汇占款增幅趋缓甚至负增长，标志着其作为基础货币投放主渠道时代的终结，因此要做好系统性下调存款准备金率的打算

CPI加速下跌，暗示了今年宏观经济的主要矛盾将从投资下滑转向消费疲弱

中国受原油价格下跌的积极影响有限。企业层面上的关键在于，中游企业能否将油价下降带来的成本效益转换为利润率的提升

须尽量降低政策实施成本和纳税遵从成本

如果“新常态”迫使我们不得不采取短期性政策响应，将会增加中长期创新和制度变革实现的成本

作为一个复杂系统的金融市场，在分叉点处是极度的边界敏感，稍有内外部的涨落冲击，方向就可能完全不同

进一步扩大人民币兑美元浮动幅度，当前外部条件绝佳，也有助于防通缩，提振出口，并应对全球货币贬值潮

如果政府懂得利用现在繁荣的股市，推出一些对企业基本面有利的改革，中国股市将较易“安全着陆”

人民币贬值不会成为今年的“黑天鹅”，并且有望稳中小升

要想彻底拆除地方政府债务这颗地雷，除了建立规范的地方政府举债融资机制，还需更积极地财务重组，从而降低重组成本

通缩未见得是坏事，经济部门在压力下或能提供有效供给，这是金融部门有效需求的前提；金融部门应避免宏观杠杆率发散

低迷多年的中国股市，重聚强大动能。这对于饱受高杠杆困扰的中国经济，不啻为一个福音

复杂系统中恰恰给我们提供了一种称为“吸引子”的有序状态，这常常是一个准稳态

经济转型为以消费拉动，绝非不需要投资，而是说投资不是根据宏观目标来设定，而是根据微观的消费需求而决定，投资的收益有保障，私人资本就会积极参与，投资的循环可以持续

建立存保制度并非令存款更加安全；存保推出的同时是否应降准？未来银行在接受央行、银监会、存保基金三重监管时，职责如何划分、关系如何协调？

降息降准的节奏较过去两轮会更加缓慢，但持续时间会更长，因而投资需求难以出现显著回升，商品易跌难涨，股债的牛市行情也会长于以往

当前关于融资成本的讨论具有转换快、视角不一及概念模糊等三个特点，足见此问题的复杂。由于角度不同、视野宽狭，极易得出完全不同的结论

应该追随资金推动的趋势，还是回归基本面？这样的恶魔又开始折磨价值投资者

在目前无法把握全面放开资本账户风险的背景下，选择率先在沪港两市建立试点连通机制，一方面为境外投资者进入中国资本市场提供了窗口，另一方面也将风险维持在相对可控的范围内。从长远而言，建立一个统一的中国股市，这无疑是一种多赢的安排

美联储持续加息的前提是，美国经济复苏并增速加快、就业大幅改善、长期通胀预期形成。这些条件在可见的未来难以出现

近期美元上涨的同时，新兴市场各类资产的调整幅度甚至不及许多发达国家

以固定收益类资产安心铺底，让股票或外汇期权类资产放开想象的翅膀

高杠杆、低效率和经济转型，是中国经济周期波动中必须面对的“不可能三角”，难以共存。若要破解，需超凡的智慧与定力

不论是央企还是地方政府，都不愿意把较重要但属于竞争性领域的国企控股权出让，有各种理由，都是既得利益集团为保护自己的利益而作出的辩护

建议监管部门对互联网金融采取既大力支持、又紧密跟踪的开放态度，关注互联网金融在“网络效应”的威力和“赢者通吃”的特性下可能造成的风险

无风险利率持续下降时，企业盈利因费用减少而改善，提高市盈率中枢，带动货币市场基金和理财产品收益率的回落，刺激更多的增量资金进入股市，推动股市上涨

关上一扇门时，该打开一扇什么样的窗？资产的转移就是资金和信用的转移，但资金转移易，信用转移难

中国工业企业利润率趋于稳定，反映了企业行为上的变化，开始更加谨慎地看待中国经济结构性放缓的情况。企业的态度转变，对中国经济来说是个双刃剑

货币政策转型固然重要，但其有效性与金融改革也密切相关。银行业混合所有制改革提速，是令人欣慰的信号，值得期待

M2增速的回升基础尚不牢固，货币政策的宽松周期还难言已经结束

利率上升的根源仍是实体经济融资需求和央行调控目标的冲突，而钱荒推动的利率大幅跳升多是金融机构资产负债显著错配所致，并非可持续的市场状态

中国经济将以何种方式展现于世界舞台，要看其在改革特别是国企改革中能走多远

中国经济必将由投资拉动转向消费拉动，而消费拉动是经济发展的根本动力