理财保险风险潜行

　　在大型险企原本一统天下的市场里，短期、高收益理财型保险产品给了中小险企一个弯道超车的机会。凭借该类产品的销售以及激进的投资，安邦保险、生命人寿、华夏人寿、前海人寿等中小保险公司，得以在短时间内异军突起。然而，激进的背后风险随行。

　　所谓理财型保险产品，在中国一般以分红险、万能险以及投连险三种形态出现，以趸缴为主，保险期限一般在五至十年，销售渠道主要是银行、邮政等金融机构的网点。由于短期、高收益的特征，快速吸纳了大量资金。

　　从发展最为迅猛的万能险产品看，目前多数险企公布的万能险结算利率在年化5%-5.5%之间，但一些通过互联网渠道销售的产品，预期年化收益率高达6%-7%，且满一年或三个月即可领取。以富德生命人寿的一款名为“生命e理财第三版”的网销产品为例，该产品起售额度为5000元，零初始费用、零保单管理费，持有期满一年后可无手续费退保，预期年化收益率为7.01%。尽管生命人寿客服人员告诉财新记者，实际的结算利率要低于7.01%，4月份的结算年利率为6.8%。但即使是6.8%的利率，也高出多数同期一年期银行理财产品的回报。该产品的保险功能，仅是提供最基本的身故保障。

　　高成本吸纳保费的另一端，是中小险企的激进投资，其中以安邦保险与生命人寿等最为引人瞩目。一位中小险企资管公司负责人告诉财新记者，“之所以激进，是保单承诺的高收益的确对投资造成很大压力。”这样一种“以投资反哺承保”的发展模式，本应以保险公司在流动性管理、资产负债匹配等方面的强大管理能力为前提，但这恰是中小险企的短板。普华永道中国保险行业合伙人周星认为，“很多中小险企刚开始立足的时候，把更多的时间可能放在冲规模或以销售为导向，对于资产负债匹配的管理、风险管理是不够的，这对企业长期发展造成危害。”

　　一位险企的总精算师告诉财新记者，这其中最大的风险是“短钱长配”。“且不说投资端配置的资产风险高低，现在靠发行高现价产品做大规模的中小险企，依靠的是短期产品的滚动发行。如果因监管层禁止其开展业务等一些因素造成产品中断，则将面临极大的流动性风险。”

高收益理财险崛起

　　理财型保险，可以说是包含保障功能但侧重投资的保险产品，最初是西方国家为防止经济波动或通货膨胀对长期寿险造成损失而设计。它在中国的发展起源于中国平安于1999年的投资连结险（投连险）；万能险、分红险的引入相对较晚，且主要特征并非与投资相连结。

　　进入中国后，它们走上一条独立于西方的道路。在对外经济贸易大学教授王国军看来，“现在的问题是三种产品区别不大，都做成了投资型产品，没有准确的标准。分红险、万能险本不应是投资型产品：万能险只是给投保人一个灵活的缴费和领取选择；分红险是精算师算不准的情况下，保险公司把利差益、费差益和死差益返还给客户；投连险才是真的投资型险种，但现在都弄乱了。”

　　以珠江人寿发行的一款名为“珠江汇赢1号终身寿险（万能型）”的网销产品为例，其标注的虽然是万能型，产品说明却以6.5%的高收益率与一年后可随时免手续费领取为卖点，保障功能也仅是最基本的身故保险，有人将其称为“披着保险外衣的理财产品”。

　　中小险企大量发行高收益理财产品是近几年的事情，2013年互联网保险的发展加剧了这一趋势，目前高收益理财产品多为万能险。中国保险学会发布的一份《中国保险业竞争力报告（2014）》指出，2012年部分新保险公司和中小保险公司推出了一些零初始费用、零管理费用的万能险产品，伴随着网络销售模式的走红，万能险出现“井喷”态势；新的策略是将万能险与分红险组合，也可以附加其他保障型产品，将万能险的投资收益摆在第一位，按月公布结算利率，通过间接提高客户收益率的方式，增加产品吸引力。

　　保监会的一组内部数据显示，2014年一季度，寿险高现金价值业务井喷式增长，保费收入达到2765亿元，占同期寿险业新单保费的比重达64%。为此，保监会还曾提高了销售高现金价值产品保险公司在偿付能力方面的要求，但这并未能阻止中小险企对高现价产品的热情。

　　互联网保险渠道也为高现价产品提供了阵地。中国人寿张东亚曾撰文总结，目前寿险网销的主打产品是万能险，保费收入占比达90%。与保险公司在传统渠道销售的万能险相比，这些产品总体呈现以下特点：预期收益率较高，普遍超过5%；产品比较简单、起售点低、退保限制较小等。不过，2014年8月，保监会先后约谈国华人寿、珠江人寿和弘康人寿等公司，要求暂缓销售短期的高现价产品。

　　客观而言，中小险企依赖理财产品做大规模，除了业务扩张的驱动，也确有不得已之处。一位中小险企高管告诉财新记者，影响保险公司新单保费增长的是产品和渠道，而中小险企靠个险渠道难以匹敌大型险企，银保渠道受政策限制，且需要与银行理财产品同台竞技。此外，政策瓶颈、中小险企人才短缺等因素，都使得一些险企推出高现值保单来争夺市场份额。

投连险返暖

　　去年下半年资本市场的回暖，极大提升了保险公司投资端的收益率，许多险企在去年扭亏为盈。王国军口中真正的投资型险种投连险，其命运更是与资本市场的表现紧密相联。如今，A股起舞，大盘走强，一度沉寂的投资连结保险投连险也有悄然回归之势。

　　保监会数据显示，2014年9月，投连险独立账户新增交费22.93亿元，超过2014年此前所有月份，在12月更是创下77.4751亿元的高值。进入2015年，投连险继续增长：1月投连险独立账户新增交费为45.54亿元，排在前三位的分别为光大永明人寿、泰康人寿与富德生命人寿。

　　但就整体规模来看，目前投连险的市场占比甚小。2014年全年，投连险新增保费收入为289.5亿元，而同期保险业总体保费收入2.02万亿元，比上年增加近3000亿元，投连险新增量只占不到十分之一。

　　就投资特性而言，投连险与分红险、万能险的区别是不提供保底条款，投保人需自担风险。因此，该险种对投资者的吸引力有限，市场环境恶劣时更是难以发售。但保险公司需要承担的风险有限。

　　逢投连险机会重来之时，监管新规也适时出台。从2015年4月1日起，将投连险投资账户的设立、合并、分立、关闭、清算等事项由审批改为备案，还拓宽了投连险的投资渠道。

　　华宝证券公布的投连险月报显示，2015年2月，投连险账户的单月平均收益为2.96%，其体系内195个账户中193个账户取得正收益。其中，与股市最紧密相关的激进型投连险指数2月收益5.33%，同期沪深300指数收益率为4.03%。

风险何在

　　传统的万能险产品，一般为十年以上的中长期险种，而现在一些中小险企推出的万能险，虽然表面看也是五年或十年，但会强调一年后就可无手续费退保。“这就打着五年期的幌子卖一年期的产品，以保险的名义卖理财产品。”一位业内人士这样评价。而网销的万能险，甚至短至三个月、六个月就可将钱取出。

　　保监会主席项俊波曾指出，一些保险公司的高现价业务，存续期通常为一两年，甚至只有六个月，而匹配的资产一般超过两年，这种“借短贷长”的资金运用形式很容易出现流动性风险。

　　“以往寿险行业提流动性风险，并不是特别多，因为我们预期寿险行业是长期负债，会发比较长期的产品。过去所谓的‘错配’是指长期可投资资产不足，比如国库券期限不是特别长，二三十年的负债还很难匹配二三十年的债券，只能配五年十年，所以过去流动性风险并不是特别凸显。”周星告诉财新记者。

　　周星强调，倘若负债久期变短，则一定要注意投资安排与流动性风险。对于险企来说，收益的匹配相对容易，难的是时间匹配。一般来说，债券、股票为流动性较强的资产，另类投资（如信托、未上市公司股权等）回报较高，但久期也长。对于卖久期短、预期收益率高的高现价产品的险企而言，要格外关注投资与负债久期的匹配，以免产生流动性风险。“而且负债的久期，除了考虑到产品本身，还要考虑到退保。很多公司产品本身久期匹配可能还可以，但是在做精算假设的时候，要考虑到某一时点现金价值较高的时候，会有人退保的，这个对现金流的影响也需要特别管理。”

　　前述中小险企高管告诉财新记者，“高现价产品背后兑付风险较大，对保险公司的经营能力有很高要求。实际上，有的险企保险产品到期兑付收益时，投资能力可能并未达到预期收益率，但依然按承诺的兑付。然而，这种兑付并非每次都能实现，一旦资金断裂便会出现风险。而说到投资能力，在经济好的时候还好，一旦经济整体低迷，各类资产在较长时间内都无法提供较高的收益率，从而影响保险公司存活。”

　　上世纪90年代初，日本经济泡沫破裂，股市下跌时间长达25年。多种类别资产投资收益的全线下跌，使得日本保险业出现了严重的破产危机。1997年4月至2000年10月，平均历史达91年、总资产达到10.4万亿日元的日产生命、东邦生命、第百生命、大正生命和千代田生命均破产。

　　此外，许多中小险企的高收益理财产品十分依赖高成本的银保渠道，最极端的如安邦保险：2013年年报显示其90%以上的寿险产品均为银保渠道销售。据财新记者了解，目前保险公司通过银行渠道销售保险产品，银行从中收取的手续费为趸交产品收2.5%-4.0%，3年期交产品为8%-10%，期交期限越长，手续费越高，20年期产品最高甚至可到30%。

　　除了寿险理财型保险，安邦还通过银保渠道销售两款投资型财险，分别为“共赢2号投资型家庭财产险”与“安邦共赢3号投资型综合保险”。其中，共赢2号为一年至十年期产品，年化收益率较同期限定存利率上浮0.5%-0.8%，共赢3号为一年至三年期产品，年化收益率较同期限定存利率上浮0.85%。

　　不过，自2007年保监会收紧审批严控投资型财产险产品上市以来，市场上几乎不存在投资型财产险，但安邦的投资型财险就占据了80%-90%的份额。王国军告诉财新记者，“财险产品的资金并不适合作投资，因为寿险久期长，可以做一些较长期的投资。但产险一般期限都是一年，久期短，如果要做长期投资的话，整体的风险就比较大了。因为产险随时要有大额赔付，比如一场水灾、洪灾、地震等，这时候钱就要回来，但投资一般来说要长于一年，一旦撤回来就有损失，流动性无法保证。当然，如果准备金提取得充足些可以去做，但只能是少量的，因为保险就是保险。”

监管施压

　　鉴于风险考量，保监会不止一次发文试图限制高现价产品的发行，鼓励保险回归保障。

　　2014年1月，保监会和银监会联合下发《关于进一步规范商业银行代理保险业务销售行为的通知》，提出单个网点合作保险公司不超过三家，并要求保障型和长期类保险的保费收入之和不得低于代理保险业务总保费收入的20％。

　　随后，保监会又下发《关于规范高现金价值产品有关事项的通知》，要求保险公司年度高现价产品规模应控制在资本金2倍以内；销售高现金价值产品的保险公司，应保持偿付能力充足率不低于150%；保险公司销售高现金价值产品支付的佣金或手续费超过产品定价时的附加费用率或初始费用的，应经公司董事会审议通过，并形成书面决议等等。

　　而即将实施的偿二代，同样对发行高现价产品的险企提出更为苛刻的要求。周星表示，偿二代下，不同类型的产品做负债时有不同要求。“比如在做分红、万能险负债的时候，有一个Time Value of Guarantee（TVOG，保证的时间价值）的概念，相当于分红险和万能险有一定的保证因素在里面，对此，要增加一块额外的负债。另一方面，也会有一些考虑将冗余的资本释放出来。比如，在做产品定价的时候，会有一个Residue Margin（剩余利润）的概念，就是在定价一个产品的时候，未来持续带来的利润怎么反映在资本上。比如20年的产品，会计上不会第一天就确认利润，而是需要把利润一年一年摊销，但是从偿付能力的角度来讲，会把这一块资本释放出来。”

　　这就要求险企在做决定时要考虑到公司的战略定位，包括产品端的定价、产品类型、投资决策等。周星说，传统险、分红险、万能险每个账户的投资战略可能都不一样，资产负债匹配也都不一样。这种情况下会影响最低资本的需求，继而影响到这个产品可分配的盈利，给股东带来的不同的盈利。这个市场，在通过偿二代的整理之后，就会产生出各家的管理差异。

　　穆迪高级信用评级主任严溢敏认为，在业务组合来说，偿二代是会引导寿险公司去卖更长期的产品，因为在偿二代下，一些短期的储蓄型产品和高现金价值的比较容易退保的产品，对资本金要求更高。所以，寿险公司可能会着重去卖一些更长期的产品。

　　不过，也有精算界人士对此表示出质疑：首先，中国相对落后的保险行业，是否能适应超出行业发展阶段的偿二代监管规则，尚存在不确定性；其次，偿二代某些监管规则的设定，反而可能加大险企的自主解释空间，难以起到约束作用。

转型困境

　　在一些大型险企的发展初期，高利率保单也曾经成为它们迅速做大保费规模的捷径，如上世纪90年代的中国平安、中国人寿等，均饱尝这种产品在较长的时期内带来的苦果。对中小险企来说，目前的模式势必难以持续，转型只是时间问题。

　　一位险企的法律部负责人告诉财新记者，“对保险公司来说，分红险、万能险和投连险就像双刃剑，如果管理不好就是赔本赚吆喝。这一点在前几年非常明显，比如像分红险，满期给付加上手续费、佣金等的支出，算下来保险公司是赔的。所以，目前市场占有率比较大的公司，如国寿、平安、新华等，都在大幅压缩这类产品，它们现在更在乎利润而不是规模。但对于一些中小型保险公司来说，可能依然觉得激进战略有效，起步阶段还是要冲规模、要市场份额。”

　　在中国这样一个集中度高的保险市场上，几家大型险企占据着半壁江山，新入局者要想破局并不容易。在国外，中小险企的生存之道是专注于细分市场，比如在美国，农场车辆的保险会想到State Farm，健康险会想到信诺，寿险会想到中美大都会。

　　“如果中小险企总是做那种理财，大家一起往上扑，看似挺赚钱，但永远没有自己的核心竞争力，经营就会随大流。偿二代后如果精细管理，小公司就会找到自己的核心竞争力，去做自己最擅长的业务。”王国军称。

　　周星也认为，“中国小的保险公司，在偿二代的情况下，野蛮竞争的时代已经过去。那么在这种情况下，不可能再复制当年平安走过的路，泰康、新华的路也走不了了，那个时代已经过去了。这种情况下，我认为，一个中小保险公司，如果要想发展起来，一定是要走细分市场的道路。这种细分市场可能是对产品的细分，也可能是对渠道的细分，还有可能是战略的细分。”

　　不过，中国尚显年轻的保险市场，还面临着人才的缺乏、技术的薄弱以及政策的瓶颈。有险企人士就认为，在很长一段时间内，中国的保险市场还将是粗放的发展。■