众筹万达广场可以“稳赚”？

　　当房地产行业搭上互联网的快车，新玩法来了：

　　6月8日，万达和快钱正式宣布双方合作后的第一款理财产品“稳赚1号”。该产品将通过互联网平台快钱官网jr.99bill.com及“快钱钱包APP”限额发售，认购金额最少1000元，最高为100万元。

　　面向普罗大众的地产众筹在各项监管政策出台之前快速起步，投向高风险的房地产项目，几乎不设投资者门槛，更冠之以房地产信托投资基金（REITs）的名头。更令人瞩目的是，各种信息披露不完备，非但没有提示任何风险，处处明示“稳赚”，实当引起监管及投资者的充分关注。

众筹万达广场

　　去年底，万达以3.15亿美元收购快钱68.7%的股权。万达集团董事长王健林表示，搞电子商务一定要有自己的支付系统，收购快钱为万达电子商务生态系统奠定了坚实的基础。而收购完成后推出的万达“稳赚1号”则是中国首个商业地产众筹项目。根据公开的资料，“稳赚1号”以万达广场作为基础资产，募集资金全部投资于2015年新开工且在2016年开业只租不售的万达城市商业广场项目。但万达强调，其有权根据筹集情况调整基础资产。

　　据万达和快钱方面公布的资料，“稳赚1号”的预期合计年化收益率为12%起，收益来源包括两部分：一部分是租金收益，预期年化收益率6%，在每年收益派发日（7月15日）发放；另一部分为物业增值收益。

　　物业增值收益有两种假设情况：第一种是如果三年后可以REITs或其他方式上市成功，投资者可获得项目增值部分的70%为收益。比如，第三年后，项目增值了60%，预期年化收益率最高可达到14%，即60%×70%／3=14%，这时整个产品的收益率就达到了年化20%（6%＋14%）。按照万达的说法，此次基础资产相当于是按成本价卖给投资人，REITs上市会有一定的增值空间。第二种是如果满七年后未能上市，则由万达集团回购，预计收益率6%，这时整个产品的收益率也可以达到年化12%（6%＋6%）。这两种情况的物业增值收益，都会在退出项目时与最后一期租金收益一起发放。

　　该项目预留了上市通道。上市前，将有转让或机构收购两种退出方案。万达在退出设计上的思路是，首先把标的项目做成REITs等产品，争取在三年后上市。产品投资期限不超过七年，如果三年后上市道路不通，就考虑在第七次派发收益之前，通过第三方并购所投标的股权或资产获得资金，万达使用上述转让所得资金，回购投资人持有的众筹标的份额，以此保证投资人的预期年化收益率达到6%，那么万达转让项目资产的对价至少是现在众筹金额的近1.5倍。但万达也称，并不为该款产品保本付息。

　　万达也为这款产品做了流动性安排。项目成立三个月后，投资人可以在快钱信息平台上进行报价转让。

　　万达集团在80座城市建设了超过109座万达广场。王健林在今年初集团工作报告会上表示，现在万达要推一种轻资产模式，就是万达广场的设计、建造、招商、运营、慧云系统、电子商务系统都由自己做，使用万达广场品牌，但所有投资由别人出，资产归投资方，因为万达的强项就是招商、建设、管理，这样才能加快集团发展。王健林认为，这种模式没有房地产销售，是准金融投资行为，万达与投资方从净租金收益中分成。这种模式的好处是没有任何房地产销售，靠租金获得收入，企业发展不受房地产形势、房价高低影响，这就把经济周期熨平了，使收入更加稳定。

　　王健林介绍，目前万达已和4家机构签订240亿元26个万达广场的投资协议，还在跟海内外多家投行、保险公司及基金洽谈，计划2015年确保签订63个轻资产万达广场投资合同。也就是说将2016年开业的23家、2017年开业的40家轻资产万达广场合同签完，年内收现金300亿元。

　　公开资料显示，2014年万达集团资产5341亿元，同比增长34.5%；收入2424.8亿元，完成年计划的101%，同比增长30%；企业净利润同比也大幅增长。商业地产总租金收入116.8亿元，其中万达广场租金110.8亿元，平均每个万达广场年租金收入为1亿多元。

是REITs吗？

　　万达的“稳赚1号”号称是一款准REITs产品。不过一位投行人士向财新记者表示，万达这款产品更像是一款投资理财产品，年化收益率6%的基础定价，几乎与银行的一年期贷款利率相近。

　　该人士进一步指出，万达的“稳赚1号”不能定义为REITs产品，因为项目标的是未开工或在建的地产项目，而不是把一个成熟的项目资产证券化；此外，募集到的资金也没有明确的投向。据了解，目前“稳赚1号”仅仅募集到5亿元，而王健林曾表示计划募集1000亿元。“光靠这点钱肯定不行，挂上REITs牌子显得比较高级。”而通过互联网渠道的销售，以及1000元起购的超低门槛，使得这款准REITs理财产品更像是将成为一款公募产品。而接近万达方面人士称，虽然是6月12日-15日才通过互联网向公众发售，但目前已经在向一些机构投资者路演。

　　上述投行人士表示，证监会对REITs没有私募要求，但是因为推行初期属于试点阶段，肯定要谨慎，此前中信发行的两单房地产REITs产品都要求投资者在200人以下。

　　美国房地产投资信托协会（National Association of Real Estate Investment Trusts）总裁兼首席执行官Steven A. Wechsler在接受财新记者专访时介绍，REITs的特点在于：收益主要来源于租金收入和房地产升值；收益的大部分将用于发放分红；REITs长期回报率目前来看较高，且与股市、债市的相关性较低。

　　Wechsler介绍，美国的REITs有以下几个特点：一是美国的REITs都是股权投资，而非债权投资，REITs杠杆率只有35%。二是REITs产品非常透明，可以让投资人对房地产行业的变化有及时清醒的了解，这也促进了房地产的健康发展。三是美国REITs的流动性很好，改变了不动产的流动性差的缺点。四是美国有相关要求，基本上REITs的收入都要以股息的形式派发给投资人，所以回报相对较高。

　　Wechsler介绍，从资产类别来讲，美国的REITs更加多样化，涵盖写字楼、公寓、医疗中心、养老院、物流中心等。而美国大多数的REITs都集中在自己擅长的领域，比如有的专注于医疗地产，有的专注于公寓。也有些REITs会投资于海外的市场，“对于做中国投资的美国REITs，最具吸引力的还是酒店和购物中心，也有少数投资公寓、医疗等。”

　　Wechsler介绍，目前虽然美国REITs市场已经成熟，但尚没有中国房地产企业到美国发行REITs的案例。“我们也希望能和中国工商联房地产商会、中国房地产协会等行业组织一起探讨合作的机会。”

　　今年初，万达集团宣布已和上海自贸区着手搭建准REITs权证交易平台。该平台是上海自贸区为万达设置的定向开闸REITs平台，为双向跨境资金池。若监管部门批准，万达集团可以在这个平台实现离岸准REITs，面向境内和境外发行，同时也会有二级市场的流动性安排。所谓准REITs业务的标的即是没有被融资抵押和担保的万达广场，这其中包括了准备开工和在建的尚未成熟的地产项目。

风险不可忘

　　上海锦天城律师事务所律师赵艳春提出，在中国现有法律框架下，房地产众筹存在一定的法律风险和障碍，其效果具有不确定性。

　　万达“稳赚1号”虽然是众筹产品，但根本上不是一个REITs产品。“主管REITs的证监会是不会给予批文的，而上海自贸区更不会越过证监会对这个产品给出批文。”上述投行人士评价，目前由于没有对这类资产证券化产品明确的监管和法规，投资者容易忽视这类项目的风险。

　　“股权众筹其实在一定程度上是IPO的小型化和互联网化，但是IPO的认购方都是专业机构，股权众筹的认购方则更缺乏风险判断力。因此，股权众筹应当参照IPO发行的所需材料进行披露，从而保证信息的对称性。”业内人士表示。

　　美国证券交易委员会于2013年10月23日提出了进一步的众筹监管条款（TitleIII），目前仍在征求意见期。TitleIII对投资额度也有很具体的规定。例如，年收入10万美元以下的投资者，投资限制在每年2000美元或净资产的5%；对于年收入10万美元以上的，每年投资额为10万美元或净资产的10%。

　　业内人士认为，股权众筹还是存在许多风险，不能“边走边监管”，而应当在大规模试水前就制定法规框架，否则动辄几千万元的项目融资风险，会造成不可计量的社会资源损失。

　　据财新记者了解，证监会酝酿监管办法已经一年之久。“目前仍在按步骤推进，发布时间未定，可能一个月，也可能一年。”接近监管层的人士表示。

　　“监管办法一旦发布，就意味着股权众筹被正式纳入监管，成为公募的一种形式，这对市场是颠覆性的，”接近监管层的人士说，“监管办法发布后，将出现公募版股权众筹，同时私募版股权众筹依旧存在，两种形式将共存。”

　　一旦公募版股权众筹登场，将意味着打破200个投资人的上限和合格投资人的规定，股权众筹将真正对普通大众开放，这就要从全社会的角度考虑风险。按照美国JOBS法案TitleIII的细则规定，初创公司每年只能通过众筹融资最多100万美元，年收入少于10万美元的投资人每年最多将其收入的5%投资在股权众筹中。

　　一位国际投行人士则明确指出，房地产投资这类高风险项目应该有投行参与进行尽职调查，然后再发售给合格投资者，而不是普通大众。

　　“中国监管部门能够允许这类产品直接对接公众，这非常不可思议。”他强调，现在鼓励金融脱媒，鼓励众筹等形式的融资，需要投行等金融机构在融资过程中不只担任中介角色，更多要起到尽职调查、控制风险的作用。政府提倡“互联网+”，但不能盲目，以致忽视风险。■

　　本刊记者贺信、李小晓对此文亦有贡献