证监会发行部女处长落马

　　6月20日端午节，中国证监会公布了发行监管部处长李志玲的违纪处分，涉及的问题是配偶违规买卖股票，李志玲还涉嫌职务犯罪，已被移送司法机关。

　　李志玲40岁出头，女，担任发行部处级干部多年，主要负责上市公司再融资的财务审核。她是半年多时间内证监会发行监管部门落马的第二名干部。去年12月原创业板发行监管部副主任、投资者保护局局长李量接受组织调查，据财新记者了解可能案涉一家上市时饱受争议的创业板公司。

　　去年以来股市行情向好，上市公司普遍产生再融资冲动。在估值较高时利用股本融资，这本是正常的财务现象，只要股东同意、投资者认可。但是A股市场再融资市场化和审核权力下放交易所的动议久拖不决，至今仍是一项实质性的行政许可。一些再融资申请在审批环节拖上一年半载稀松平常。

　　在证监会的行政审核体系中，发行审核一向最为核心，权力集中在发行监管部的IPO审核与再融资审核，以及上市部的重大重组配套融资审核三个环节。再融资审核的自由裁量空间相比IPO更大，但市场化程度又不及重大重组配套融资，这既与李志玲对投行颇为“严厉”的个人风格有一定关系，也赋予了她极大的个人权力。

　　市场人士呼吁，从IPO到再融资审核应当实现真正的市场化，从价值判断转向以信息披露为中心。证监会的改革承诺不应只停留在高层的嘴上，还应具体落实到基层的审核工作中，特别防止一线审核人员贪权恋权，寻租难禁，导致改革措施打折扣。

李志玲其人

　　在事发前一天的上午，有同事看到李志玲仍在上班。如果没有熟人相邀，这位掌握实权的处级监管干部很少参加应酬，下班就回家。但是有关她被纪委调查的传闻一年多前就已出现，她曾被纪检部门找去谈话，当时就说是她丈夫的问题，原以为不再有下文。

　　李志玲是中国人民大学金融学博士，1999年毕业后加入证监会，分别于1998年、1999年和吴晓求、刘鸿儒联合署名发表过论文。李志玲在证监会担任发行部四处处长期间，每年都参加保代培训，并做过题为《再融资财务审核关注点及主要问题》的PPT讲解。

　　李志玲的配偶买卖股票违反了现行《证券法》规定，证券监督管理机构的工作人员在任期或者法定限期内，不得直接或者以化名、借他人名义持有、买卖股票。中国证监会在2000年9月发布的一项通知中则明确规定，证券监管系统全体工作人员及其配偶和子女不许买卖股票，违反规定的要限期纠正，或者配偶、子女停止可能与公共利益发生冲突的经商办企业活动，或者领导干部本人辞去现任职务。

　　但证监会的通报中同时称，李志玲存在职务犯罪的嫌疑。目前尚未证实李志玲是否存在寻租行为，比如让直系亲属入股定向增发公司的情节。

　　自2014年以来李志玲担任发行部六处处长，负责上市公司再融资的审核。中国证监会一直对上市公司再融资有着严格的审核程序，市场曾一度传出证监会将把再融资的发行审核下放到交易所，但是始终未见落实。

　　财新记者获悉李志玲的丈夫做古董生意，家庭经济条件好。因此，李志玲在会内被认为是“牛人”，并被认为不大可能辞职下海。

　　不过，去年在中央纪委对中国证监会进行巡视时，李志玲在家庭情况栏目下选择了“离婚”。当时这令证监会内部颇为惊讶。外界并不清楚她是在当时特殊背景下撇清与其夫的财产关系，还是正常的家庭破裂。

　　据多位投行人士称，李志玲对待监管对象特别是证券公司的投行人员一向铁面，甚至让人觉得“缺乏起码的尊重”。这一点如果对比男性的监管干部更为明显。“这些年男性干部辞职下海的更多，他们对待我们相对客气一些，毕竟现在是监管和被监管的关系，未来就可能是同事或者项目伙伴。如果不是原则性的问题，没必要太为难。”一位一线投行人员对财新记者说。

　　这种“铁面”作风令李志玲在投行圈的口碑不太好，跟她打过交道的投行人士都认为她态度很差，“比较凶”；更多存在的问题是滥用职权，用自己的价值判断来代替市场。

如何用权

　　李志玲被查的消息公开后，投行圈内尤其是直接与李志玲打过交道的一线业务人员反响强烈，并形成两种存在差异的评价。圈内较主流的看法是，李志玲专断擅权，用缺乏专业性和一致性的个人价值判断代替市场判断，从而对发行改革带来很大负面影响；也有人怀疑，李志玲强硬的工作作风是否得罪了不少人。

　　据投行人员反映，李志玲的铁面实际上走向了另一个极端。监管干部与监管对象保持沟通是了解市场实际的重要方式，因此发行部、上市部均有一套来访接待和公开反馈机制，投行人员认为正式的沟通是主流的和有效的，既能够帮助发行人解决问题，也能借此推进监管部门的市场化改革。但李志玲很少愿意与一线投行人员交流，“券商要攀上她的高枝儿得很有办法才行”；另一种被多位投行人士谈及的现象是，李志玲“只见相关上市公司的董事长”。

　　这种强硬而缺乏沟通的作风，客观上造成李志玲在审核实践中与发行人以及代表发行人利益的投行对立严重，其市场口碑不好与此有一定关系。但一线投行人员与监管部门打交道碰钉子仍然是常见的情况，有些时候监管干部对待工作粗糙或者存在明显问题的申报材料态度冷淡，也较正常。

　　对李志玲擅权的评价，更大原因还在于再融资审核本身在市场化程度上的严重滞后。目前IPO审核已经相当标准化，既有的制度和规则体系较为完备，再加上审核流程从预披露阶段即全面公开，审核效率大大提升。影响IPO发审速度的主要因素不在监管部门，而在于存量排队企业按要求补充材料和反馈监管意见。此外，IPO采取定价发行（固定的市盈率）之后，虽是一种倒退，但询价环节也基本不再有猫腻的空间。

　　上市部曾经与发行部在重大重组配套融资的问题上有过博弈，后来在提高市场效率的政策背景下，主管并购重组的上市部于2012年最终获得了这项审批权。投行人士认为，上市部的市场化程度较发行部相对更高些。

　　“同样一个证监会，不同部门之间的监管尺度为何差异这么大？”这是不少投行人士的疑惑。

　　再融资实质性审核的难度不比IPO更大。但证监会要求一年期的定向增发必须有募集资金具体的投资项目，而募集资金应与募投项目相适应。李志玲掌握的核心权力，就在于判断这样的募投项目以及所需募集资金是否合理。三年期的定向增发虽不需要编制募投项目，可以用于补充流动资金，但也要说明“补流”的合理性。

　　市场一直对募投项目进行监管多有批评，证监会内部也存在不同意见，认为是监管部门代替市场进行价值判断。市场窗口常常转瞬即逝，募投监管客观上造成A股上市再融资时，刻意编制募投项目以满足监管要求，而后再在项目和募投资金是否合理上与监管干部周旋。

　　“我们的项目在审核员那里已经没有问题了，最后就卡在李志玲手上。”一位上市公司高管对财新记者说，“她会判断募投项目很难做成，或是募集资金过多。”

发行审核重灾区

　　证监会发行部、发审委首握重权，一直是证监会内部人员违法违规的重灾区。2012年证监会内部机构大调整，前后台轮岗，意图打破沉淀多年的利益格局。一些在前台权力部门浸淫多年的处级及以上官员与中后台对调与轮岗。不止一位接近证监会的知情人表示，李志玲就是这次轮岗的受益者，她实际在发行部已经工作多年，任处级调研员而不必参与轮岗，当原处长被调任中后台后，她升任发行部四处处长；至2014年4月，证监会内部机构合并，李志玲担任了六处处长，负责再融资的财务审核。

　　早在2004年，证监会发行部发审委工作处副处长王小石就因涉嫌受贿被检察机关带走。王小石被带走的原因之一是，在2003年凤竹纺织（600493.SH）“过会”过程中出卖发审委员名单，另一原因是在深圳某上市公司发可转债的过程中参与公关、介绍受贿。

　　据证监会主席肖钢在2014年底的述职报告中介绍，2014年证监会对违反规定持有或买卖股票的四名发审委的委员进行了谈话提醒，任期结束之后不再续聘，并严肃处理了主板发审委委员邓瑞祥利用未公开信息进行交易的行为，决定对其立案调查，并解聘邓瑞祥第十六届主板发审委委员职务。

　　今年4月，证监会通报，胡世辉因严重违纪违法被解除第六届创业板发审委委员职务。胡世辉从2012年8月起担任第四届创业板发行审核委员会兼职委员，此后连任。胡世辉被查的原因是，存在为他人谋取利益、收受贿赂等问题。

　　去年12月证监会还公布了创业板发行部主任李量被查的消息。有消息称，案情或与一家创业板公司在争议中获准上市不无关系。李量是证监会发行监管领域的资深干部，曾长年主管发行部和创业板发行部。

　　“监管部门坚持对IPO和再融资做实质性审查的出发点，是为了维护中小股东利益，遏制不合理的‘圈钱’。但是到底‘合理’是什么样的标准呢？这应该让市场来判断，而不是监管。”一位资深投行人士说。

　　在A股牛市的背景下，一些拟再融资的股票现价已远高于当初公告定向增发时锁定的价格。无论对发行人还是投资者，都意味着巨大利益。而这种利益能否兑现，仅是处级干部的李志玲就拥有相当大的话语权，她的个人操守，也变得可用金钱来衡量。

　　将价值判断交还市场，是监管部门对抗寻租诱惑的惟一办法。■