上海国企ETF试验

　　2月16日，2017年上海市国资国企工作会议召开。“汇添富中证上海国企交易型开放式指数证券投资基金”（下称“上海国企ETF”），被作为国资平台公司盘活资产、创新应用金融工具的典型，在会上受到相关领导点名表扬。

　　交易型开放式指数基金（ETF）是一种跟踪标的指数变化，且在证券交易所上市交易的基金，其资产为一篮子股票，组合中的股票种类与某一特定指数包含的成分股相同，股票数量比例与该指数的成分股构成比例一致。

　　“上海国企ETF”较为特殊，在2016年7月成立之初就备受市场关注：一方面它是中国国内首只以区域国企改革为投资主题的ETF；另一方面它以152.2亿元一跃成为当年首募规模最大的股票类基金。

　　更为特殊的是，这只ETF的机构持有人占总份额的94.75%，且其中多位为成分股上市公司的大股东，并以股份换购的方式获得该基金份额。证监会和交易所视股票换购国企ETF为特殊情况，不定性为减持，也不受监管层关于大小非股东减持的各项约束。此外，会计上产生的税收，经与地方税务沟通后还可进行递延处理。

　　于是，国企ETF被不少市场人士解读为国有股东减持的新路径，因为赎回ETF基金份额即达到减持效果，且不用公告。

　　上海国资系统与公募基金的这种合作，如今正在北京被效仿。财新记者获悉，国务院国资委旗下国有资产经营公司中国诚通控股集团有限公司、中国国新控股有限责任公司，目前都在与公募基金公司接洽，拟成立类似产品。

　　与此同时，已获批、正在筹备发行的嘉实基金“嘉实中关村A股交易型开放式指数证券投资基金”（下称“中关村A股ETF”），也被市场认为是“上海国企ETF”的同款产品。

　　虽然“上海国企ETF”受到市场热捧，但对于一只拥有150亿元规模的基金而言，每天却只有几千万元的交易，显然其背后国资平台公司以创新方法盘活资产的示范意义更为显著。

　　但在一位北京的公募基金人士看来，“现在都说国企ETF是创新，其实它在产品结构没什么创新，主要是标的上创新了。编制个新指数并与之挂钩，那就能叫创新吗？现在定制指数也不是什么新鲜事，往往很多没有什么模拟测算，经不起检验。”

量身定制

　　据财新记者了解，“上海国企ETF”的成立，背后实际上是由作为上海国资流动平台之一的上海国盛（集团）有限公司（下称上海国盛）牵头，并得到了包括国务院国资委、证监会、上交所等方面的支持，核心是为盘活国有资产。

　　一位接近汇添富基金人士向财新记者表示，汇添富擅长权益投资，彼时公司认为国企改革是值得投资的板块，希望在原有基金“汇添富国企创新股票”的基础上更加聚焦。考虑到上海国企改革是全国龙头，汇添富认为存在一定的市场需求，也有相关投资机会，因此决定推动。

　　该基金所跟踪的中证上海国企指数也是为此特意编制的，于2016年5月11日正式发布，样本股有66只，全部为在上海证券交易所A股上市的上海市（含区县）国有企业，结合市值、国资持股比例、分红比率、市场预期等情况选样加权，以反映上海国企的整体走势。其中，一些国企的壳资源被非上海国企借壳后，被剔除出该指数。

　　根据该ETF的上市交易公告书，机构持有144.21亿份，占总份额的94.75%，个人投资者仅持有7.99亿份，占5.25%。这一持有人结构也更加凸显了“量身定制”的特点。不难发现，在前十大持有人中，上海国盛、申能集团、上海城投、上海华谊、上海久事、上海盛睿、上海上实都是上海地方国企，合计持有该基金68.44%的份额。

　　以39.35亿份额占整只基金25.86%的上海国盛，主要服务于产业型企业流动，为部分国有股权的持股主体、国资运营的执行主体、部分一般性竞争领域的国资提供退出的主要通道。份额占比达10.69%和10.33%的申能集团和上海城投，都是上海国资委出资监管的国有独资企业。仅这三家公司合计就占到整只ETF基金份额的46.88%。

　　从该基金2016年四季报的前十大股票持仓看，上港集团（600018.SH）第四大股东、城投控股（600649.SH）第一大股东上海城投，上海电气（601727.SH）第三大股东申能集团、第七大股东上海城投，华谊集团（600623.SH）第一大股东上海华谊（集团）、第二大股东上海国盛，也都在前十大基金持有人之列。

　　值得一提的是，据目前已经披露的信息，在该ETF认购期内，上港集团、交运股份（600676.SH）于2016年7月29日公告称，其国资股东上海城投、上海久事分别将持有的3亿股和0.34亿股上市公司股份换购“上海国企ETF”份额；随后在7月30日，隧道股份（600820.SH）亦公告称，公司第二大股东上海国盛将所持有的上市公司股份约1.57亿股换购同一ETF份额。

　　由于上海城投、上海久事、上海国盛都是持有相关上市公司5%以上股份的股东，换购ETF份额后股份减少，上述公司均进行了信息披露；但持股低于5%的股东并没有信息披露义务，公开途径尚不清楚是否有股东用股份换购了ETF份额。

　　目前，仅兰生股份（600826.SH）公告称以自有资金3亿元认购该ETF。汇添富基金一位内部人士告诉财新记者，前十大持有人多是以股份换购份额，现金认购的很少。

　　上海一位基金经理此前对财新记者表示，通过股票换购份额的方式对国企来说是更加灵活，并且单只股票转换成一篮子股票也能分散风险；此外ETF流动性可能更好。“持ETF的企业如果不想再继续持有，则可以选择在二级市场卖出回笼资金；或者赎回，获得一篮子股票。所以，持有这个基金相当于持有60多只股票。”

　　从市场反映看，“上海国企ETF”上市交易后，这一题材受到市场追捧，卖方分析师纷纷发研报，相关概念股走势活跃。

变相减持？

　　股份换购基金份额，作为ETF网下认购的一种特殊方式，自中国市场第一只ETF“华夏上证50ETF”募集时就已经开始采用。股票换购以单只股票股数申报，用于认购的股票必须是标的指数的成分股和已经公告的备选成分股。

　　此后，这一特殊安排一度被散户用作调仓解套的妙招。尤其是成分股长期跑输所在指数、个股跌幅大、反弹慢时，换购不仅可以把个股换成股票组合，还能降低持股风险，同时也节约了交易成本。估值较高的股票、流动性较差的股票、前期涨幅过高且上涨乏力的股票，都是常被换购的成分股。

　　不过，此方法也被看作是大股东为减少二级市场波动而变相减持的途径，因为它以非常隐蔽的方式扩大了上市公司流通股本的实际规模。

　　第一个吃螃蟹的是海康威视（002415.SZ）。海康威视是“华泰柏瑞沪深300ETF”成分股之一，2012年4月26日正值该基金募集期，公司股东新疆威讯投资管理有限合伙企业，将持有的600万股海康威视等值换购“华泰柏瑞沪深300ETF”份额。

　　待该基金封闭期结束，持有人赎回份额，实际上能达到减持效果。“这看起来比走大宗交易要合算。”当时有私募人士称，“这种做法不会因大股东减持而打压股价，还可以减少对ETF净值的冲击。”果不其然，公告当日海康威视股价不跌反升，上涨2.51%。

　　在“上海国企ETF”的持有人名单公布时，成分股大股东纷纷现身，很自然也被市场读解成国有股东变相减持的新模式。

　　国有大股东一般是指持有上市公司5%以上股份的国有及国有控股企业、事业单位等。与民营大股东不同，这类股东的减持既要受制于证监会和交易所的规则，也受到国家及地方国资委的监管。

　　此前，国有大股东减持上市公司股份，主要通过集合竞价交易、大宗交易和协议转让，要满足《企业国有资产监督管理暂行条例》《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》等跨部委的监管要求。

　　以ETF作为变相减持手段，则可以规避上述监管。“拿股份换购ETF份额，在现行制度上没有障碍，只要是成分股股东都可以。但问题是，这个过程中规避掉了信息披露的义务，因为赎回ETF份额不用公告，实际效果就是大股东减持不公告。应该说，这是钻了监管的漏洞。”前述北京公募基金人士对财新记者表示。

　　截至2016年12月31日，“上海国企ETF”份额为152.66亿份，较成立之初的152.2亿份并未发生大规模变化。由于该基金尚未公布2016年年报，尚不清楚现在机构持有人的变化情况；如果大幅减少，则意味着有减持行为。

　　一位汇添富内部人士告诉财新记者，前几大持有人的份额并没有发生较大变化，减持应该不是这个ETF的主要目的，“ETF份额比单只股票更具流动性，这是一种优化资产结构的方式，所以国资股权改革的示范性意义更被看重。”

　　几大持有人在公告中表示，参与该ETF是为支持上海国资流动平台的建立，进一步丰富所持的资产组合，降低非系统性风险的影响，分享上海国资国企改革过程中的价值增值。

　　也有接近上海国资系统的人士称，“这是国资股权改革示范的一个方向，探索一种国资流动平台的新形式，释放的是对上海国企改革前景看好的信号。”

　　广州一位公募基金产品经理对财新记者说，“什么是国资流动？我觉得这要散户接盘。国企股东不赎回份额怎能让它流动起来？”

成交低迷

　　“国有资本基金化一定是未来的一个方向，现在无论是中央还是地方国资委，都在大力推进这一进程。”在天风证券去年举办的一场国企改革暨上市公司交流策略会上，上海国资系统的一位领导曾公开表示，“地方国资改革可以先行先试，空间巨大，将来大家会看到更多创新的案例，这是必然的。”

　　继“上海国企ETF”之后，汇添富基金于去年12月28日上报了“上证上海改革发展主题交易型开放式指数发起式基金”的募集申请，证监会已于今年2月7日受理。知情人士告诉财新记者，这又是一只新的国企ETF。

　　与此同时，北京也开始效仿这一模式。去年11月30日，证监会批复了嘉实基金募集“嘉实中关村ETF”的申请报告。多位业内人士告诉财新记者，这款产品与“上海国企ETF”类似。该ETF所跟踪的指数是中关村A股综合指数，于2015年2月与中关村A股50指数一同由深圳证券交易所编制发布，它们是国内第一个以科技园区上市公司为样本编制的系列股票指数，背后有来自中关村管委会、北京市金融工作局、海淀区政府及北京股权交易中心的支持。

　　其中，综合指数以中关村所有A股上市公司为样本股，反映中关村整体发展水平；50指数定位于表征中关村可投资市值规模大、股票流动性好的上市企业的市场表现，突出指数的可投资功能。

　　根据证监会的要求，“嘉实中关村ETF”要在批复后六个月内开展基金募集活动。但截至目前，嘉实基金尚未发布相关产品的募集信息。

　　此外，财新记者还获悉，国务院国资委旗下的诚通控股、国新控股目前均拟与公募基金合作成立国企ETF产品，博时基金和华夏基金都在合作基金公司之列，另有招商证券和中信证券拟作为认购对象参与做市。目前，相关方案已上报至国务院国资委。

　　不过，前述广州公募基金产品经理对财新记者表示，“我们也想搞这种产品，也和有关部门沟通过，但广东国资系统推动的意愿估计没有北京、上海那么强。广东还是上市民企多，并没有多少优质的上市国企。”据他分析，北京和上海的国企有其优势，质量和基础都很好，也有很多成功的国企改革经验，但模式可能并不适用于其他地方。

　　对基金公司而言，乐于申报此类国企ETF，并不是看中赚钱效应，而是管理规模的提升。汇添富内部人士告诉财新记者，“国企ETF确实不赚钱，但是有量。去哪里搞个150亿元的规模？即便亏钱我们也愿意做。”

　　他还表示，这种产品二级市场流动性太差，并不是很好卖，基本以换购为主，散户参与度不高，都是专业人士以做套利为主。“‘上海国企ETF’的交易量很低。每天只有几千万元。但现在市场流行国企改革主题，也有一定的事件套利机会。”■