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通缩压力从PPI转向CPI

来源于 《财新周刊》 2015年第10期 出版日期 2015年03月16日
CPI加速下跌,暗示了今年宏观经济的主要矛盾将从投资下滑转向消费疲弱
徐小庆

敦和投资宏观策略总监

  当人们争辩中国是否有通缩压力的时候,工业品和消费品在过去几年的表现大相径庭。PPI同比已经连续36个月为负,是1996年以来PPI持续通缩时间最长的一次。而过去每次PPI通缩时,CPI也会随之出现通缩,1997-1999年、2001-2002年以及2009年均无例外。而这一轮PPI通缩时CPI同比一直保持在2%附近,直到去年3季度才趋势性地低于2%。CPI较PPI高出4-5%,且持续时间如此之长,在历史上几乎没有过。这一现象反映了本轮经济下行不同于以往周期的结构性特征:人口红利的消失使得劳动力成本中枢上升,就业对经济增长的敏感度下降,居民收入在社会财富分配中的占比提升,所以以消费品和服务为代表的CPI价格仍相对坚挺。

  但随着总需求的持续回落,通缩压力从PPI转向CPI只是时间问题,今年尤其需要关注CPI超预期下行的风险,二季度同比均值预计将进一步回落至1%以下,甚至不排除单月接近零或为负的可能。食品层面,1-2月累计涨幅仅为3.6%,是2005年以来同期的最低水平。节后食品价格快速回落,回落的速度快于往年同期。以猪肉为例,生猪存栏量从去年以来一直持续回落,已创下2009年以来的新低,但生猪出厂价从去年8月以来持续下跌,春节期间也不改弱势,节后继续回落,这说明需求端比供给端出现了更大幅度的收缩。过去市场习惯于从供给角度来分析猪周期,但猪价的每一轮大涨都伴随着房价或工业品价格的上涨,中国的猪周期和房地产投资周期也是高度吻合的。猪价的上涨本质上是中国需求扩张的结果,而不是通胀形成的原因,只是因为猪肉的库存波动受通胀预期影响较大,使其成为了影响CPI的主要因素。

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